นับตั้งแต่เหตุการณ์ UST หลุดจากการผูกมูลค่า ตลาดคริปโทเคอร์เรนซีได้เข้าสู่ภาวะขาลง สถาบันการเงินล้มละลาย การระงับการถอนเงินของตลาดแลกเปลี่ยน โปรโตคอลการให้กู้ยืมเผชิญกับการบังคับขายและการแห่ถอนเงิน—เหตุการณ์เหล่านี้ทั้งหมดสะท้อนให้เห็นถึงวิกฤตสภาพคล่องที่เผยให้เห็นจุดอ่อนของ DeFi อย่างชัดเจน

ในปี 2020 การมาถึงของ "DeFi Summer" ได้จุดประกายความกระตือรือร้นอย่างไม่เคยมีมาก่อน การทำเหมืองสภาพคล่องผลักดันให้มูลค่ารวมที่ล็อกไว้ (TVL) ในโปรโตคอล DeFi เพิ่มขึ้นจากน้อยกว่า 100,000 ดอลลาร์ไปสู่จุดสูงสุดที่ 300 พันล้านดอลลาร์ คำมั่นสัญญาเรื่องผลตอบแทนรายปีที่สูงผิดปกติได้สร้างผลกระทบด้านความมั่งคั่ง ดึงดูดผู้ใช้งานจำนวนมาก ความคลั่งไคล้นี้ถูกกระตุ้นเพิ่มเติมโดยนักลงทุนที่ใช้เลเวอเรจ ผลักดัน DeFi ไปสู่จุดสูงสุด อย่างไรก็ตาม เมื่อตลาดคริปโทเคอร์เรนซีเผชิญกับความเสี่ยงที่ไม่เป็นระบบ DeFi ก็ประสบกับภาวะขาลงอย่างรวดเร็วและรุนแรง

ดังที่แสดงในรูปที่ 1 ณ วันที่ 7 ก.ค. 2022 TVL ของ DeFi ได้ลดลง 64% จากจุดสูงสุดตลอดกาล มูลค่าตลาดของโครงการ DeFi "บลูชิพ" ก็ร่วงลงเช่นกัน ตัวอย่างเช่น มูลค่าตลาดของ Uniswap ลดลง 82% Compound ลดลง 94.4% โดยโครงการ DeFi ส่วนใหญ่กลับไปสู่มูลค่าก่อนตลาดขาขึ้น ฟองสบู่ได้แตกแล้ว

สาเหตุเบื้องหลังวิกฤต DeFi

1. การมองการต่อประกอบเลโก้เป็นนวัตกรรม

ในยุคแรกเริ่ม โครงการอย่าง MakerDAO, Uniswap, Compound และ Aave ได้วางรากฐานที่แข็งแกร่งให้กับ DeFi โปรโตคอลเหล่านี้ไม่ต้องขออนุญาต โปร่งใส มีตรรกะที่เรียบง่าย และทนทานแม้ในตลาดที่ผันผวน

ความสามารถในการประกอบกันของ DeFi เคยถูกยกย่องว่าเป็นจุดแข็งสำคัญ เมื่อโครงการหนึ่งสร้างความสนใจในตลาดด้วยนวัตกรรม โครงการอื่นๆ มากมายก็รีบตามมาอย่างรวดเร็ว โดยการผสมผสานหรือต่อยอดแนวคิดนั้นเพื่อเปิดตัวผลิตภัณฑ์ "ฮิต" ของตนเอง ตัวอย่างเช่น:

การทำเหมืองสภาพคล่อง: เริ่มต้นนำเสนอโดย Hummingbot และต่อมาได้รับความนิยมโดย Compound การทำเหมืองสภาพคล่องกลายเป็นมาตรฐานสำหรับหลายโครงการในการเปิดตัวโทเคนของตน ตัวอย่างที่โดดเด่นคือ SushiSwap ซึ่งแยกมาจาก Uniswap แนะนำการทำเหมืองสภาพคล่อง และเสนอโทเคนการกำกับดูแล (SUSHI) ให้กับผู้ให้สภาพคล่อง กลยุทธ์นี้ทำให้ SushiSwap สามารถดึงดูดสภาพคล่อง 83% จาก Uniswap ในระยะเวลาอันสั้น ก่อให้เกิดคลื่นของตลาดแลกเปลี่ยนแบบกระจายศูนย์ (DEX) ที่ใช้ชื่อเกี่ยวกับอาหารในทำนองเดียวกัน

พูลแบบซ้อนชั้นและเลเวอเรจ: นวัตกรรมเช่น "พูลซ้อนพูล" การทำเหมืองแบบใช้เลเวอเรจ และการพันธบัตร ได้แนะนำโครงสร้างรางวัลที่ซับซ้อนมากขึ้นเรื่อยๆ เพื่อดึงดูดเงินทุน สร้างผลกระทบแบบแชร์ลูกโซ่ที่ทำให้นักลงทุนตกอยู่ในความเสี่ยงเมื่อโครงการล้มเหลว

ในช่วงสองปีที่ผ่านมา นวัตกรรมส่วนใหญ่ที่อ้างว่าเป็นของ DeFi นั้นเป็นเพียงผิวเผิน แทนที่จะเป็นนวัตกรรมที่แท้จริง พวกเขาเพียงซ้อนฟีเจอร์ มักจะมีกลไกที่ไม่โปร่งใสและซับซ้อนเกินไป ทำลายความโปร่งใสของ DeFi และทำให้นักลงทุนไม่สามารถประเมินความเสี่ยงได้

นวัตกรรมที่แท้จริงควรมุ่งเน้นไปที่เทคโนโลยีสแต็ก โมเดลทางเศรษฐกิจ การประยุกต์ใช้งานจริง และโครงสร้างพื้นฐานด้านความปลอดภัย ในขณะที่ยังคงรักษาคุณสมบัติที่ไม่ต้องขออนุญาต โปร่งใส และใช้งานง่าย ตัวอย่างเช่น ตำแหน่งสภาพคล่องบนพื้นฐาน NFT ของ Uniswap V3 และ veTokenomics ของ Curve ที่อนุญาตให้ผู้ถือ CRV ล็อกโทเคนเพื่อรับรางวัลแบบลำดับขั้น

อย่างไรก็ตาม นวัตกรรมเพียงอย่างเดียวไม่ได้เป็นประโยชน์เสมอไป ตัวอย่างเช่น สเตเบิลคอยน์ UST ของ Terra ที่เคยเสนอผลตอบแทน 20% ดึงดูดทั้งนักลงทุนสถาบันและนักลงทุนทั่วไป แต่กลไกที่บกพร่องของมันละเมิดหลักการตลาด นำไปสู่ความล้มเหลวอย่างหายนะที่จุดประกายวิกฤตต่อเนื่อง

2. โทเคโนมิกส์ที่ไม่ยั่งยืน

กลไกการกระจาย

ในยุคแรกของ DeFi โทเคนส่วนใหญ่ถูกกระจายผ่านการทำเหมืองสภาพคล่องและการขายสู่สาธารณะ แม้ว่าสิ่งจูงใจเหล่านี้จะดึงดูดผู้ใช้และสภาพคล่อง แต่พวกเขาส่วนใหญ่ดึงดูดนักเก็งกำไรระยะสั้นที่ "ขุดแล้วทิ้ง" สร้างแรงกดดันด้านการขายอย่างมีนัยสำคัญในตลาดรอง สิ่งนี้ลดประสิทธิภาพของสิ่งจูงใจโทเคนเมื่อเวลาผ่านไป โดยเฉพาะเมื่อโครงการใหม่ๆ เสนอผลตอบแทนที่สูงกว่า

เพื่อแก้ไขปัญหานี้ Curve ได้นำเสนอ veTokenomics เพื่อจูงใจนักลงทุนระยะยาวและลดการเก็งกำไรระยะสั้น ผู้ถือ veCRV สามารถมีอิทธิพลต่อการกระจายรางวัล CRV ในพูลสภาพคล่อง จนเกิดเป็นปรากฏการณ์ที่เรียกว่า "Curve Wars" ที่โปรโตคอลต่างๆ ติดสินบนผู้ถือ veCRV เพื่อให้ได้มาซึ่งสภาพคล่อง ระบบนี้ได้สร้างแรงบันดาลใจให้เกิดโครงการซ้อนทับอย่าง Convex และ Redacted Cartel

อย่างไรก็ตาม veTokenomics ได้ทำให้การกำกับดูแลอ่อนแอลง ผู้ถือ veCRV จำนวนมากมุ่งเน้นเพียงการทำกำไรสูงสุดจากรางวัล แทนที่จะโหวตเพื่อสุขภาพระยะยาวของโครงการ ซึ่งมักนำไปสู่การจัดสรรเงินทุนที่ผิดพลาด นอกจากนี้ การล็อกโทเคนยังทำให้ผู้ถือมีความเสี่ยงมากขึ้นในช่วงตลาดขาลง

การขาดการจับมูลค่า

โทเคน DeFi ส่วนใหญ่ล้มเหลวในการเชื่อมโยงมูลค่าโครงการกับมูลค่าโทเคนอย่างมีประสิทธิภาพ โทเคนธรรมาภิบาลรุ่นแรกที่มักจะแจกผ่านแอร์ดรอปหรือการทำเหมืองสภาพคล่อง ใช้เพียงเพื่อการกำกับดูแลเท่านั้น อย่างไรก็ตาม การมีส่วนร่วมในการกำกับดูแลมักอยู่ในระดับต่ำ และอำนาจการตัดสินใจมักอยู่กับสถาบันหรือทีมโครงการ ทำให้ผู้ใช้ไม่สนใจหรือไม่มีเสียง

การออกแบบโทเคนแบบนี้ยังทำให้การประเมินมูลค่าซับซ้อน ต่างจากการเงินแบบดั้งเดิมที่การประเมินมูลค่าขึ้นอยู่กับกำไรหรือกระแสเงินสด โทเคนธรรมาภิบาลขาดกลไกเช่นนี้ ตัวอย่างเช่น Aave พยายามเชื่อมโยงรายได้แพลตฟอร์มกับโทเคนโดยใช้ค่าธรรมเนียมในการซื้อและเผา AAVE เพื่อสร้างแรงกดดันเงินฝืด แม้ว่าวิธีนี้จะเชื่อมโยงมูลค่าโทเคนกับความสำเร็จของแพลตฟอร์ม แต่ก็ยังมีความเปราะบางในตลาดขาลง

โทเคน DeFi ควรใช้โมเดลที่สร้างมูลค่าระยะยาว นอกเหนือจากการกำกับดูแลและการทำเหมืองสภาพคล่อง ตัวอย่างเช่น Tokemak อนุญาตให้ผู้ถือ TOKE มีอิทธิพลต่อทิศทางสภาพคล่อง ซึ่งเป็นความพยายามในการเพิ่มประโยชน์ของโทเคน อย่างไรก็ตาม ประสิทธิผลของโมเดลดังกล่าวยังต้องรอดูต่อไป

3. DAO และการกำกับดูแลที่อ่อนแอ

การกระจายโทเคนที่ไม่เท่าเทียม

ในหลายโครงการ ทีมงานและนักลงทุนร่วมทุนถือครองโทเคนส่วนใหญ่ ผูกขาดอำนาจการตัดสินใจ การรวมศูนย์นี้มักบ่อนทำลายการกำกับดูแลโดยชุมชน ตัวอย่างเช่น ข้อเสนอเร่งด่วนของ Solend ในการเข้าควบคุมบัญชีของเศรษฐี (whale) เผชิญกับการต่อต้านเนื่องจากข้ามขั้นตอนการปรึกษาชุมชนที่เหมาะสม

การมีส่วนร่วมของชุมชนที่อ่อนแอ

หลังจากกระแสตื่นเต้นในช่วงแรก หลายโครงการพบว่าการมีปฏิสัมพันธ์กับชุมชนลดลง แม้แต่กิจกรรมในโซเชียลมีเดียก็ลดน้อยลง ผู้ถือโทเคนมักมุ่งเน้นเพียงการเคลื่อนไหวของราคา โดยละเลยการพัฒนาโครงการ แม้ว่าบางโครงการจะจัดสรรโทเคนเพื่อจูงใจการกำกับดูแล แต่มักส่งผลให้เกิดข้อเสนอที่มีคุณภาพต่ำหรือไม่มีประสิทธิผล

การสร้างสมดุลระหว่างการควบคุมของนักพัฒนาและความเป็นอิสระของชุมชน

ทีมโครงการที่คุ้นเคยกับแนวทางการพัฒนาอย่างลึกซึ้ง ต้องสร้างสมดุลระหว่างอำนาจของตนกับการมีส่วนร่วมของชุมชน การกระจายอำนาจการกำกับดูแลเร็วเกินไปเสี่ยงต่อการตัดสินใจที่ไม่สอดคล้องกัน ในขณะที่การกระจายอำนาจที่ล่าช้าอาจยับยั้งการมีส่วนร่วมของชุมชน การกำกับดูแลโดยชุมชนควรพัฒนาไปตามการเติบโตของโครงการและดึงดูดผู้เข้าร่วมที่มีค่านิยมสอดคล้องกัน

4. การใช้เลเวอเรจมากเกินไป

ในปี 2022 การตึงตัวของสภาพคล่องทั่วโลกและการลดค่าของสินทรัพย์เสี่ยงได้กระตุ้นให้เกิดการลดเลเวอเรจอย่างกว้างขวาง DeFi ก็ไม่ใช่ข้อยกเว้น โดยมีมูลค่า 124 พันล้านดอลลาร์บนอีเธอเรียมถูกลดเลเวอเรจภายในหกสัปดาห์ ตามข้อมูลของ Glassnode เหตุการณ์เช่นการล่มสลายของ Luna และการหลุดเพกของ stETH ชั่วคราวได้เน้นย้ำความเสี่ยงเชิงระบบที่เกิดจากการใช้เลเวอเรจมากเกินไป

ผลิตภัณฑ์ DeFi หลายตัวนำเสนอการทำเหมืองแบบใช้เลเวอเรจหรือโทเคนแบบมีโครงสร้าง โดยสัญญาว่าจะให้ผลตอบแทนสูงโดยไม่ให้ความรู้แก่ผู้ใช้เกี่ยวกับความเสี่ยงที่เกี่ยวข้อง ผลิตภัณฑ์เหล่านี้มักขาดการประเมินความเสี่ยงที่เหมาะสมและถูกพัฒนาขึ้นโดยปราศจากความเชี่ยวชาญด้านวิศวกรรมการเงิน ในสภาวะตลาดที่รุนแรง สินทรัพย์ค้ำประกันซึ่งมีความผันผวนสูงเผชิญกับความเสี่ยงจากการถูกบังคับขาย ยิ่งทำให้ความไม่มั่นคงของตลาดเพิ่มขึ้น

DeFi จะเติบโตแข็งแกร่งขึ้นได้อย่างไร?

ทำให้เรียบง่ายและมีจุดเน้น: ผลิตภัณฑ์ DeFi ควรให้ความสำคัญกับความสามารถในการใช้งานและความโปร่งใสมากกว่าโครงสร้างที่ซับซ้อน นวัตกรรมที่ใช้งานได้จริง เช่น เครื่องมือจัดการสินทรัพย์แบบไม่ต้องขออนุญาตหรือเงินกู้ที่ไม่มีหลักประกันเป็นทิศทางที่น่าสนใจ

ให้ความรู้ผู้ใช้: ลดอุปสรรคในการเข้าถึงโดยจัดหาแหล่งข้อมูลการศึกษาเกี่ยวกับพื้นฐานและความเสี่ยงของ DeFi โครงการริเริ่มเช่น "My First NFT" เป็นตัวอย่างของการให้ความรู้ผู้ใช้อย่างมีประสิทธิภาพผ่านคู่มือแบบทีละขั้นตอน

ออกแบบ Tokenomics ใหม่: โทเคนควรส่งเสริมการมีส่วนร่วมระยะยาวและประโยชน์ใช้สอยนอกเหนือจากการกำกับดูแลหรือการสเตกกิ้ง

ทำการทดสอบอย่างแข็งแกร่ง: ผลิตภัณฑ์ใหม่ต้องผ่านการจำลองสถานการณ์ตลาด การทดสอบความเครียด และการปรับปรุงแบบวนซ้ำเพื่อรับมือกับสภาวะที่รุนแรง

เสริมความแข็งแกร่งให้ DAO: ส่งเสริมการมีส่วนร่วมของชุมชนอย่างแข็งขันด้วยการกระจายโทเคนที่เป็นธรรมและสิ่งจูงใจที่มีความหมาย ในขณะที่ทำให้แน่ใจว่าการกำกับดูแลสอดคล้องกับเป้าหมายของโครงการ

บทสรุป

วิกฤตการณ์ DeFi เป็นสิ่งที่สามารถคาดการณ์ได้และสอดคล้องกับวัฏจักรตลาดตามธรรมชาติ แม้จะเจ็บปวด แต่การลดสัดส่วนหนี้สินที่กำลังดำเนินอยู่นี้ถือเป็นโอกาสในการสร้างระบบที่แข็งแกร่งขึ้น ด้วยการยึดมั่นในความเรียบง่าย นวัตกรรม และการกำกับดูแลที่เข้มแข็ง DeFi จะสามารถบรรลุการเติบโตที่ยั่งยืนและปลดล็อกศักยภาพที่แท้จริงได้

วิกฤตของ DeFi: ทางออกคืออะไร?