NFT從2021年真正爆發到現在已有一年多時間。據NFTGO統計，NFT市值在2022年3月時達到頂峰，市值高達368億美元。隨後市場行情冷卻，NFT的交易量和市值開始逐漸收縮。從最開始的獵奇、出圈，逐步趨於市場化、規模化，NFT和DeFi相結合的產品也應運而生。先後出現了很多NFT借貸、NFT聚合器、NFT衍生品等平臺，將DeFi樂高再一次體現在NFT上。然而這些產品的出現，是真正順應了市場的需求，還是一個毫無市場參與度可言的偽命題呢？這篇文章將深度探討NFT-fi是否是一個好的發展方向，是否會得到市場的青睞。
圖一：NFT市值與交易量
資料來源：nftgo.com
截止時間：2022年6月1日
目前市場上已出現了眾多NFT流動性解決方案和NFT結構化產品：
1. NFT所有權碎片化，通過分割高價值NFT資產的所有權，發行ERC20等同質化token，例如Fractional.art、NFTX等專案。
2. NFT借貸市場，持有者在不售出NFT的情況下，可以通過抵押NFT資產借出短期所需資金，比較大的是BendDAO、NFTfi以及Drops DAO。
3. NFT租賃，持有者通過出租NFT資產給有需求的用戶，以獲取收益，例如Double、reNFT等。
4. NFT聚合器，聚合多個NFT交易所的交易數據，一站式獲取最佳NFT交易價格，用戶的NFT流動性和可選擇性增加。例如Gem.xyz
5. NFT衍生品，包括NFT期權，例如Putty；NFT永續合約，例如NFTprep。
這些專案是將NFT和DeFi結合在一起的初期嘗試。NFT所有權碎片化和NFT聚合器可解決NFT流動性較差以及進入門檻過高的問題，NFT借貸市場和NFT租賃同樣以解決NFT流動性和資金效率為主，而NFT衍生品則是更加複雜的結構化產品，旨在提高資金利用率。但這些專案實質上還未能大規模的發展，是因為在NFT的底層邏輯和發展空間上仍存在局限。下麵我們將分別討論一下NFT的真需求與其偽命題。
真需求
1. 讓NFT資產產生更高的資產效率，NFT持有者可在資金短缺時將NFT進行抵押後獲得部分流動性。
2. 解決NFT的流動性缺失問題，NFT持有者可將手裏的NFT進行快速的買賣。
偽命題
資金效率真的有所提高嗎？
NFT的資金效率問題體現在兩個方面，一是用戶交易NFT時能實現快速買和賣，交易頻次不受其流動性問題的干擾；二是用戶持有的NFT能夠快速換取流動性，以便將資金用於其他用途。同質化代幣可通過質押、杠杆等方式提高資金利用率，但NFT市場能提高資金利用率的方式還較少。將金融產品和NFT相結合的方式，能夠顯著提高用戶的學習門檻，而目前大多數NFT玩家仍停留在低買高賣的階段。並且這部分NFT玩家大多並非是NFT借貸專案的目標用戶，因為目前能夠支持借貸的NFT是具有較好流動性以及具有價值共識的藍籌NFT。
從整個市場規模來看，目前大部分用戶仍集中在操作門檻低的二級市場和聚合器領域，暫時並未展示出最大的資金效率。如圖二所示，NFT聚合器專案Genie和Gem的新增地址有不斷上升的趨勢，並且其每日交易次數也是呈一個攀升的階段，但其交易量和交易次數的波動受到整個NFT市場行情波動的影響，在資金效率的應用上並未發揮出最大的效率。
圖二：NFT聚合器的使用地址數和交易量
圖片來源：Dune @sohwak
接下來，我們看看主流借貸專案中的資金利用率。BendDAO是一個資金池模式的借貸市場，藍籌NFT持有者將NFT抵押後可在資金池中借出部分ETH。近期行情波動，Bend DAO資金池中ETH存款大量流出，導致ETH供應下降，但是借出的ETH基本保持在1.9萬個ETH左右，而MA14 supply為4.6萬個，由此可粗略估算出Bend DAO的資金利用率為41%左右。
圖三：Bend中ETH使用率
圖片來源：Dune@cgq0123
注：MA14是指14日移動平均數，MA7是指7日移動平均數
NFTfi是一個P2P模式的借貸市場，NFTfi的出價、利率和期限都由資金提供方和NFT質押方共同決定，在貸款率上更具靈活性。月貸款筆數從2020年5月的21次增加到2022年5月的2000+次，月貸款額最高達到2752萬美元（2022年3月），但這部分份額僅占藍籌NFT市值的1%（藍籌NFT市值數據採取NSN-BlUECHIP 10中的市值）。
圖四：NFTfi的月貸款筆數和貸款量
圖片來源：Dune@gideontay
JPEG'd同樣也是一個P2P模式的借貸協議，目前僅為Cryptopunks、EtherRocks、BAYC和MAYC提供抵押借貸。抵押NFT後可以從池子中獲得協議提供的PUSD穩定幣，在借貸上有32%的資金利用率上限。
其他NFT衍生品平臺目前還未有成熟的產品，仍處於早期階段，暫無法具體分析其資金效率。可以預見的是衍生品類的學習門檻更高，本身是為風險偏好更高的專業交易人士而設計的產品，在目前的NFT市場很難獲得發展空間。
資產定價與清算風險
NFT資產定價已是一個老生常談的問題了，由於其價格的波動會給NFT借貸或衍生品帶來清算風險。在近期NFT價格下跌的階段，BendDAO就發起了幾筆清算拍賣。
雖然目前大多數借貸協議都採取了超額抵押的方式，但是在面臨極端價格波動時，會出現大量NFT被清算掛在交易市場，再加上NFT的流動性問題，可能會導致恐慌後低價拋售，繼而螺旋下降，最後平臺出現壞賬。
NFT資產定價可能會受到很多方面的影響，也容易被操縱。如某幾個大戶聯合惡意拉高地板價後故意清算，或者是某個NFT被駭客攻擊導致價格下跌，或者是出現智能合約漏洞等。除此之外，NFT定價還會受到很多無形因素的影響，如有知名人士突然購買了某一NFT，該NFT發佈了新空投計畫等。
由於貸方無法真正估計NFT的內在價值，在借貸或者加杠杆的基礎上很容易遭遇清算。這也是目前NFT借貸和衍生品未能大規模應用的原因之一，持有藍籌NFT的用戶擔心會發生這樣的情況導致資產損失，進而不願將自己的NFT進行抵押。
藍籌NFT持有者是否真的需要NFT借貸？
當前NFT借貸市場都將藍籌NFT作為目標，但多數藍籌NFT用戶的借貸需求不高。一是持有藍籌NFT的用戶更加在意該NFT是屬於自己，就像真正有錢的人不會把自己的名畫作為抵押借貸。二是抵押借貸之後的風險是未知的，藍籌NFT用戶將會衡量風險和收益。三是借貸NFT需要一定的學習門檻，並非所有用戶都能懂其中原理。
我們不妨對比一下各大NFT借貸專案中的使用人數。截止6月15日，NFT市場的持有者總數約為240萬人，其中持有藍籌NFT的人數為27833人（數據來自NFTGO，只要持有一個藍籌NFT就計算在內），在Bend DAO上，借款人有771人；在NFTfi中，借款人有1038人；Arcade的借款人為51人。因為都必須進行抵押後才能借款，所以我們可以認為這些人均為持有藍籌NFT的用戶。由此可以發現，目前大多數藍籌NFT持有人都未進入NFT借貸市場。
圖五：Bend的ETH借款人和存款人
圖片來源：Dune@cgq0123
招募NFT持有者換湯不換藥，能否留住真正的留存用戶？
借貸或衍生品專案也需要在協議中提高資金流動性，大多數啟動時都是將自身代幣作為激勵招募NFT持有者和存款人。就如DeFi中的流動性挖礦一般，開始時用高額的APY吸引眾多投機者進入，一旦高額APY無法維持，流動性也會隨之退去。用代幣激勵吸引用戶可謂是換湯不換藥，雖然起初可以吸引大量用戶，但能否真正成為協議留存用戶還未可知。
例如Bend DAO，在啟動時，就向存入藍籌NFT和ETH的用戶空投BEND代幣，並且在利息中將BEND作為補貼。而當BEND價格下跌後，貸款利率下降，平臺的新用戶增長速率放緩。
因此這類專案用高額APY吸引用戶只是專案開始的第一步，但是要想獲得留存用戶，需要在借貸機制上進一步探索。完善預言機定價問題，清算問題；開發更加靈活的產品，擴展NFT借貸的範圍；對用戶進行風險指引和降低門檻的學習，以及提升用戶體驗。
總結
從NFT到NFT-fi，是一個市場從早期過渡到成熟期的一個過程，但不可避免的是，這個過程中充滿質疑、陷阱、難題。在面對真需求時同時也會充斥著偽命題的質疑，目前的NFT市場就如一個初出繈褓的孩童，還需要不斷的成長、打磨和鍛造。也許NFT-fi是一個不錯的嘗試，但還有很長的路需要走，需要在底層邏輯上進行不斷的探索，從而獲得市場的認可。
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