Más allá del APY: un análisis en profundidad de la generación de rendimiento de las stablecoins

Introducción

Las stablecoins han tomado un papel central en el ciclo actual de criptomonedas, impulsadas por marcos regulatorios emergentes como la Ley Genius de EE. UU., la regulación de Mercados de Criptoactivos (MiCA) de la UE y la Ley de Stablecoins de Hong Kong. Al igual que los inversores de finanzas tradicionales (TradFi), los poseedores de stablecoins buscan rendimiento para maximizar la eficiencia del capital. En este artículo, CoinEx Research proporciona una visión integral del panorama de rendimientos de stablecoins, detallando los mecanismos detrás de la generación de rendimientos, los productos principales, los rangos indicativos de rendimiento y los riesgos asociados. Al comprender el "backend" de los rendimientos de stablecoins, los inversores pueden evaluar mejor los perfiles de riesgo-recompensa de varios productos "Earn" de stablecoins.

Mecanismos de Rendimiento de Stablecoins: Una Taxonomía

Los rendimientos de stablecoins se generan a través de diversas estrategias, cada una con mecánicas, plataformas y perfiles de riesgo únicos. A continuación, categorizamos y analizamos las principales fuentes de rendimiento, sus implementaciones destacadas y consideraciones clave para los inversores.

i) Préstamos y Empréstitos

Fuente de Rendimiento: El interés pagado por los prestatarios a los prestamistas.

Mecanismo: Los préstamos y empréstitos son el modelo de rendimiento de stablecoins más establecido. Los protocolos de finanzas descentralizadas (DeFi) como Aave y Sky Protocol aceptan depósitos de stablecoins, similares a los depósitos bancarios, y los prestan a los prestatarios, generando ingresos por intereses. Los exchanges centralizados (CEXes) reflejan este modelo con productos de "Ahorros Flexibles" o "Ahorros Fijos". Los rendimientos fluctúan según la dinámica de oferta y demanda de préstamos. Notablemente, los CEXes a menudo imponen límites de fondos o modelos escalonados, donde los rendimientos anunciados (por ejemplo, APYs altos publicitados) pueden aplicarse solo a cantidades limitadas de depósito o niveles específicos, reduciendo el rendimiento efectivo para inversiones más grandes o niveles más altos.

Actores Principales: Aave, Sky Protocol, CEXes

Rango de Rendimiento: 4–10% APY, determinado por las condiciones del mercado y los términos específicos de la plataforma.

Riesgos:

• Riesgo de Contraparte: Incumplimientos de prestatarios en DeFi o insolvencia de CEX.
• Riesgo de Contrato Inteligente: Vulnerabilidades en protocolos DeFi.
• Riesgo de Liquidez: La reducción en la demanda de préstamos puede disminuir los rendimientos.
• Riesgo de Niveles/Límites: Los límites de fondos de CEX o modelos escalonados pueden restringir el acceso a los altos rendimientos anunciados, reduciendo los retornos para depósitos más grandes.

ii) Yield Farming

Fuente de Rendimiento: Comisiones de transacción pagadas a los proveedores de liquidez (LPs) y recompensas en tokens del protocolo.

Mecanismo: El yield farming implica proporcionar liquidez a creadores de mercado automatizados (AMMs), obteniendo recompensas a través de comisiones de transacción e incentivos en tokens del protocolo. Curve Finance, un líder en yield farming enfocado en stablecoins, ofrece oportunidades de bajo riesgo, pero ha visto cómo su valor total bloqueado (TVL) en el pool de stablecoins (DAI-USDC-USDT) ha disminuido a menos de $200 millones debido a la reducción de rendimientos en el ciclo actual del mercado.

Actores Principales: Curve Finance

Rango de Rendimiento: 0–3% APY

Riesgos:

• Pérdida Impermanente: Divergencia de precios entre activos emparejados en pools de liquidez.
• Riesgo de Token: Depreciación de tokens de recompensa.
• Riesgo de Protocolo: Vulnerabilidades de contratos inteligentes o problemas de gobernanza.

iii) Arbitraje de Tasas de Financiación

Fuente de Rendimiento: Rendimientos generados a partir de estrategias delta-neutral, principalmente tasas de financiación de futuros perpetuos.

Mecanismo: El arbitraje neutral al mercado es una estrategia tradicional de TradFi adaptada para el espacio cripto. Implica abrir posiciones tanto largas como cortas para mantener una postura delta-neutral o agnóstica al mercado.

En cripto, el arbitraje de tasas de financiación es un ejemplo principal. Los contratos de futuros perpetuos no tienen fecha de vencimiento, utilizando un mecanismo de tasa de financiación para mantener su precio anclado al precio spot.

Cuando el precio del contrato perpetuo es más alto que el precio spot, las posiciones largas pagan a las posiciones cortas, y la tasa de financiación es positiva.

Cuando el precio del contrato perpetuo es más bajo que el precio spot, las posiciones cortas pagan a las posiciones largas, y la tasa de financiación es negativa.

Históricamente, la tasa de financiación ha sido positiva con más frecuencia que negativa. La estrategia implica comprar el activo spot y vender en corto el contrato de futuros perpetuos, recolectando los pagos positivos de la tasa de financiación.

USDe de Ethena es un producto líder en esta categoría. Su rendimiento proviene de las tasas de financiación obtenidas de los perpetuos cortos de ETH, complementado con las recompensas de staking de sus posiciones largas en ETH spot.

Fuente: Ethena; Datos al 16 de septiembre de 2025

Actores Principales: Ethena (USDe).

Rango de Rendimiento : 5–10% APY, dependiendo de las tasas de financiación y rendimientos de staking.

Riesgos:

• Volatilidad de Tasas de Financiación: Las tasas negativas pueden erosionar los rendimientos.
• Riesgo de Contraparte: Exposición a exchanges de derivados.
• Riesgo de Mercado: Exposición parcial a los movimientos de precio de Ethereum.

iv) Activos del Mundo Real (RWAs) – Letras del Tesoro de EE. UU.

Fuente de Rendimiento: Ingresos por intereses de instrumentos financieros off-chain, particularmente letras del Tesoro de EE. UU.

Mecanismo: Un desarrollo importante en este ciclo es la tokenización de RWAs. Los rendimientos de stablecoins en esta categoría están directamente vinculados a los intereses generados por activos subyacentes como las letras del Tesoro de EE. UU. El rendimiento para este tipo de stablecoin sigue de cerca las tasas gubernamentales a corto plazo de EE. UU.

Ondo Finance es un actor clave en este espacio con productos como su USDY (para inversores minoristas no estadounidenses) y OUSG (para inversores institucionales estadounidenses). Estos protocolos a menudo ofrecen mayor transparencia a través de certificaciones on-chain y auditorías de terceros, proporcionando un vínculo verificable entre el token y los activos subyacentes.

Fuente: Ondo Finance; Datos al 15 de septiembre de 2025

Los CEXs también están lanzando productos "Earn" similares respaldados por RWA o Tesoro. Sin embargo, la transparencia de estos productos a menudo sigue siendo limitada, requiriendo que los inversores confíen en la entidad centralizada en lugar de un mecanismo de verificación on-chain.

Actores Principales: Ondo Finance, BUIDL de BlackRock, CEXes

Rango de Rendimiento: 4–5% APY, alineado con los rendimientos del tesoro a corto plazo.

Riesgos:

• Riesgo de Custodia: Dependencia de custodios terceros.
• Riesgo Regulatorio: Regulaciones en evolución para RWAs tokenizados.
• Riesgo de Transparencia: Divulgación limitada en algunos productos de CEX.

v) Productos Estructurados

Fuente de Rendimiento: Primas por vender estrategias de opciones.

Mecanismo: Los productos estructurados, principalmente ofrecidos por CEXes, utilizan estrategias de opciones para entregar rendimientos personalizados. Los productos populares incluyen inversiones en doble moneda, estrategias Shark Fin y Snowball. Por ejemplo, los productos de doble moneda implican vender opciones put ("comprar bajo") o opciones call ("vender alto"), mientras que otros productos vienen con diferentes plazos y niveles de protección del principal.

Actores Principales: CEXes.

Rango de Rendimiento: APY variable (doble dígito es común), dependiendo de la estrategia y la volatilidad del mercado.

Riesgos:

• Riesgo de Complejidad: Las estructuras de pago pueden confundir a los inversores minoristas.
• Principal en Riesgo: Muchos productos estructurados no tienen el principal protegido. Los inversores pueden sufrir una pérdida de capital si el mercado se mueve desfavorablemente y sus activos se convierten a un precio de ejercicio desfavorable.
• Riesgo de Liquidez: Estos productos a menudo son ilíquidos y no pueden liquidarse antes del vencimiento.
• Conversión Forzada: Al vencimiento, el inversor puede verse obligado a recibir una moneda o activo diferente de su inversión inicial, potencialmente con una pérdida significativa si el precio spot se ha movido contra su posición.
• Riesgo de Contraparte: Dependencia de la solvencia del CEX.

vi) Tokenización de Rendimiento

Fuente de Rendimiento: La capacidad de negociar, mejorar o cubrir el rendimiento futuro de un activo.

Mecanismo: Pendle Protocol es un proyecto innovador que ha popularizado la tokenización de rendimiento. Divide un token que genera rendimiento (por ejemplo, stETH) en dos componentes: el token principal (PT) y el token de rendimiento (YT).

Token Principal (PT): Representa el activo subyacente que puede canjearse por su valor principal al vencimiento. Normalmente se compra con descuento, ofreciendo un rendimiento fijo y predecible.

Token de Rendimiento (YT): Representa el flujo de rendimiento variable del activo. Los inversores pueden comprar YT para especular sobre el rendimiento futuro o venderlo para asegurar un rendimiento fijo.

Este modelo permite estrategias sofisticadas de gestión de rendimiento, como fijar una tasa fija para un período futuro, mejorar la eficiencia del capital y cubrir contra fluctuaciones de rendimiento.

Actores Principales: Pendle Protocol.

Rango de Rendimiento: 5–20% APY, altamente variable según la estrategia y las condiciones del mercado.

Riesgos:

• Riesgo de Contrato Inteligente: Vulnerabilidades en protocolos de tokenización.
• Riesgo de Mercado: Volatilidad en activos subyacentes que generan rendimiento.
• Riesgo de Complejidad: Curva de aprendizaje pronunciada para inversores minoristas.

vii) Subsidios

Fuente de Rendimiento: Fondos promocionales de exchanges o emisores de stablecoins.

Mecanismo: Algunos CEXs aumentan los rendimientos de sus productos "Earn" ofreciendo subsidios de sus propios fondos, a menudo como un costo de adquisición de usuarios o marketing. Por ejemplo, un emisor de stablecoins como Circle podría asociarse con CEXes para subsidiar el rendimiento de su stablecoin (USDC) para aumentar la adopción y liquidez.

Una tendencia notable es la difuminación de la línea entre trading y gestión patrimonial. Algunos CEXes podrían proporcionar subsidios escalonados de stablecoins basados en la posición de trading de contratos de un usuario, permitiendo a los usuarios ganar intereses sobre sus fondos incluso mientras operan activamente, estableciendo un nuevo estándar para la eficiencia del capital.

Actores Principales: Emisores de stablecoins, CEXes.

Rango de Rendimiento: Dependiendo de los términos del subsidio (a menudo se ve APY de doble dígito).

Riesgos:

• Riesgo de sostenibilidad: Los subsidios pueden reducirse o discontinuarse.
• Riesgo de contraparte: Dependencia de la salud financiera de la plataforma.

Conclusión

El panorama de rendimiento de las stablecoins está evolucionando rápidamente gracias a desarrollos regulatorios positivos y la convergencia entre las finanzas tradicionales y las criptomonedas. Los CEX, los protocolos DeFi y los emisores de stablecoins compiten ferozmente por los activos bajo gestión (AUM) de stablecoins.

En nuestra opinión, el beneficiario final de esta competencia es el usuario de criptomonedas, quien tendrá acceso a una gama más amplia de productos que ofrecen mayor eficiencia de capital y perfiles de riesgo diversos. A medida que el mercado madura, comprender las fuentes subyacentes de rendimiento —ya sea de préstamos on-chain, estrategias de opciones exóticas o productos institucionales de RWA— será la clave para navegar por las oportunidades y riesgos que se avecinan.

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