Pada 20 April, kami mengumpulkan para pemimpin Staking dari Lido, P2P.org, Figment, Puffer, dan RePay.Loans untuk diskusi langsung tentang kondisi Staking Ethereum.
Waktu tersebut bukanlah kebetulan: insiden KelpDAO/rsETH baru saja mengguncang Aave dan pasar restaking yang lebih luas, sementara Ethereum diam-diam melampaui angka 32% yang di-Staking.
Pertanyaan yang ada di benak semua orang:
Jika semakin banyak ETH yang dikunci untuk mendapatkan hasil, apakah Ethereum perlahan-lahan berubah menjadi sesuatu yang "mirip obligasi" – atau apakah itu cara berpikir yang salah sama sekali?
Insiden rsETH: Kegagalan Jembatan, Bukan Kegagalan Protokol
Percakapan dibuka dengan insiden rsETH/Aave. Di sini, panel sangat jelas: ini bukan kegagalan Ethereum atau Staking itu sendiri.
Titik lemah sebenarnya adalah lapisan jembatan lintas-rantai.
Karena DeFi sangat dapat disusun, masalah pada jembatan itu dengan cepat menyebar ke neraca Aave, memicu likuidasi, dan menyeret pasar restaking yang lebih luas bersamanya.
Yang lebih penting, episode ini mengungkap masalah pola pikir di pasar:
- Selama bertahun-tahun, banyak peserta memperlakukan semua turunan ETH yang di-Staking secara kasar sama.
- Selama token diperdagangkan mendekati patokan 1:1, diasumsikan membawa risiko yang serupa.
Asumsi itu sekarang jelas rusak. Ada spektrum risiko yang nyata:
- Spot ETH: paling sederhana dan paling likuid.
- Staking asli: menambah illikuiditas dan risiko antrean keluar.
- Staking likuid berkualitas tinggi: eksposur ekonomi serupa, tetapi dengan risiko kontrak pintar tambahan.
- Restaking, lapisan terbungkus, instrumen yang direhipotekasi: kompleksitas dan risiko yang meningkat pesat.
Pelajarannya bukanlah "hindari kompleksitas dengan segala cara."
Pelajarannya adalah memahami dengan tepat di mana risiko berada di setiap lapisan, siapa yang memiliki kepentingan, dan bagian mana yang bergantung pada jembatan, leverage, atau pilihan desain yang tidak jelas.
2. Apa yang Sebenarnya Dikatakan oleh 32% yang Di-Staking
Sekilas, "32% ETH di-Staking" terdengar seperti cerita kekurangan pasokan yang sederhana. Pada kenyataannya, pandangan panel lebih bernuansa.
Permintaan lebih kuat dari yang disarankan oleh berita utama
Rasio Staking 32% saat ini sebenarnya tertahan oleh sejarah baru-baru ini:
- Antrean aktivasi Ethereum saat ini membentang lebih dari 40 Hari.
- Sekitar 2,7 juta ETH menunggu untuk masuk ke set validator.
- Gelombang keluar validator besar pada akhir Y lalu sementara mengurangi set aktif.
Tanpa keluar itu, partisipasi Staking sudah akan jauh lebih tinggi. Antrean menunjukkan bahwa permintaan untuk Staking masih sangat nyata.
Institusi diam-diam meningkatkan eksposur mereka
Di seluruh penyedia Staking besar, saldo ETH klien telah tumbuh sebesar 20–50% sejak akhir 2021.
Dalam portofolio tersebut, bagian yang dialokasikan untuk Staking telah meningkat dari sekitar 24% menjadi 32%.
Ini berarti kedua sisi persamaan bergerak:
- Ada lebih banyak ETH di tangan institusi.
- Bagian yang lebih besar dari ETH itu digunakan melalui Staking.
Menurut standar lintas-rantai, Ethereum masih "cukup di-Staking"
Dibandingkan dengan jaringan seperti Solana, Bintik, dan Celestia, yang memiliki rasio Staking di atas 60%, Ethereum tetap berada di ujung bawah spektrum.
Apakah Anda melihat itu sebagai "masalah" atau "fitur" tergantung pada bagaimana Anda menimbang keamanan terhadap likuiditas dan utilitas on-chain.
Mengapa kita tidak boleh mengejar 100% Staking
Beberapa panelis memperingatkan agar tidak mendorong angka terlalu tinggi. Jika ETF dan kendaraan institusional besar mendorong partisipasi Staking tanpa henti ke atas, beberapa hal dapat terjadi:
- Hasil Staking dapat terkompresi menuju ~1,5%.
- Penerbitan ETH akan meningkat, meningkatkan inflasi.
- Seiring waktu, itu dapat diterjemahkan menjadi tekanan ke bawah pada harga.
Dengan kata lain:
- 32% yang di-Staking terlihat sehat dan berkelanjutan.
- 100% yang di-Staking bukanlah target yang diinginkan – itu berarti ETH diperlakukan hanya sebagai aliran pendapatan, bukan sebagai aset utilitas yang menggerakkan jaringan.
3. Apakah ETH Menjadi Obligasi? Panel Sebagian Besar Mengatakan Tidak
Narasi "ETH sebagai obligasi" telah mendapatkan popularitas di kalangan institusi. Ini sederhana, akrab, dan mudah untuk dimasukkan ke dalam kerangka kerja portofolio yang ada.
Tetapi tanggapan panel hampir secara bulat berhati-hati.
Di mana analogi itu berhasil
Ada beberapa alasan mengapa perbandingan itu tampak menarik:
- Hasil Staking secara mengejutkan stabil, terkompresi dari sekitar 3,5% menjadi sekitar 2,8% seiring waktu, meskipun ada beberapa siklus pasar.
- ETH semakin banyak dipegang oleh pemain besar jangka panjang di atau dekat ekonomi utama, yang menambah dorongan struktural pada aset.
Ini adalah jenis karakteristik yang sering dikaitkan investor dengan instrumen penghasil pendapatan, bukan token spekulatif murni.
Di mana itu rusak
Namun, obligasi datang dengan risiko kredit dan pihak lawan, sementara Staking ETH tidak mencerminkan struktur itu. Yang lebih penting, profil volatilitasnya sama sekali berbeda:
- ETH tetap terlalu volatil untuk berada di kategori "obligasi berisiko rendah" mana pun.
- Dalam praktiknya, ia masih diperdagangkan sebagai aset berisiko yang bergerak dengan pasar yang lebih luas.
Bagi beberapa pembicara, kekhawatiran yang lebih dalam adalah bahwa narasi obligasi terlalu sempit. Peran utama ETH saat ini meliputi:
- Mengamankan jaringan terdesentralisasi.
- Membayar gas.
- Berfungsi sebagai jaminan inti di seluruh DeFi.
- Bertindak sebagai uang yang dapat diprogram dan infrastruktur penyelesaian.
Mengurangi semua itu menjadi "obligasi" berisiko membangun ekspektasi yang salah dan meremehkan apa yang sedang menjadi Ethereum.
Pembingkaian yang lebih akurat dari perspektif panel:
- ETH itu sendiri bukan obligasi.
- Ethereum adalah lapisan dasar di mana instrumen mirip obligasi dapat dibangun.
- Protokol telah berperilaku sesuai desain; risiko terletak pada lapisan tambahan yang kita tumpuk di atasnya – token terbungkus, struktur restaking, dan rehipotekasi.
4. Apa yang Sebenarnya Dioptimalkan Institusi
Salah satu wawasan paling praktis dari diskusi ini berkaitan dengan bagaimana institusi memilih penyedia Staking mereka. Spoiler: ini bukan terutama tentang mengejar APY tertinggi.
Di seluruh penyedia tingkat atas, perbedaan hasil seringkali hanya sekitar 10 basis poin (~0,1%).
Margin itu saja jarang membenarkan biaya operasional dan risiko beralih penyedia.
Sebaliknya, panel memperkirakan bahwa sekitar 80% pengambilan keputusan institusional bermuara pada kualitas layanan:
- Seberapa cepat masalah diselesaikan.
- Seberapa jelas dan proaktif komunikasi.
- Seberapa lancar pelaporan, kepatuhan, dan alur kerja kustodian.
- Apakah penyedia terasa seperti mitra jangka panjang daripada kotak hitam.
Di sisi operator, keunggulan kompetitif bergeser dari "siapa yang memiliki APY tertinggi bulan ini" menjadi "siapa yang merancang untuk keamanan, tata kelola, dan persyaratan institusional sejak Hari pertama."
Tim yang mengutamakan keamanan yang berinvestasi lebih awal dalam arsitektur kepatuhan, operasi validator, dan kontrol internal sekarang melihat investasi tersebut berlipat ganda seiring dengan matangnya pasar.
5. Staking dan Skala L2: Satu Percakapan, Bukan Dua
Kontribusi Puffer berfokus pada bagaimana Staking dan skala Layer 2 mulai menyatu.
Secara tradisional, topik-topik ini telah diperlakukan secara terpisah: Staking adalah tentang keamanan konsensus, dan rollup adalah tentang penskalaan.
Tetapi pola desain baru muncul:
- Validator Ethereum yang sama yang mengamankan jaringan juga dapat menyediakan data Ke rollup dan mengurutkan transaksi L2.
- Ini mengurangi atau bahkan menghilangkan kebutuhan akan jembatan pihak ketiga, yang telah terbukti menjadi salah satu titik terlemah dalam tumpukan saat ini.
Dalam model Puffer:
- Hambatan masuk diturunkan dari 32 ETH menjadi 2 ETH, membuat partisipasi lebih mudah diakses.
- Operator memasang obligasi dan menggunakan perangkat keras tepercaya untuk kredensial penarikan, menjaga "kepentingan" di pusat desain.
- Token likuid yang didukung oleh obligasi operator ini membantu melindungi staker jika infrastruktur gagal, dengan obligasi menutupi biaya peluang.
Arsitektur semacam ini pernah dianggap terlalu rumit. Setelah serangkaian insiden dunia nyata – termasuk kebocoran kredensial penarikan dan peristiwa yang dapat dipotong – ini sedang ditinjau kembali sebagai pendekatan yang lebih kuat untuk keamanan.
6. Dominasi Lido: Risiko Sistemik atau Desain yang Salah Paham?
Mengingat pangsa besar ETH yang di-Staking oleh Lido, risiko sistemik adalah topik yang tak terhindarkan.
Para kritikus khawatir bahwa terlalu banyak kekuatan Staking yang terkonsentrasi dalam satu protokol dapat mengancam desentralisasi Ethereum.
Tanggapan Lido berfokus pada arsitektur daripada hanya pangsa pasar:
- Protokol berjalan melalui lebih dari 700 operator node independen.
- Tidak ada operator tunggal yang mengontrol lebih dari 1% dari total ETH yang di-Staking.
- Tata kelola sepenuhnya on-chain, dengan keputusan dieksekusi melalui DAO.
- Sistem tata kelola ganda memungkinkan pemegang token dan staker untuk menunda proposal yang kontroversial dan keluar jika diperlukan.
Poin yang lebih luas dari panel adalah bahwa kita harus tepat dalam kritik kita.
Protokol Staking likuid dengan set validator yang sangat terpusat dan tata kelola terpusat memang akan menjadi risiko sistemik. Tetapi tidak semua desain Staking likuid sama.
7. Ke Mana Arah Staking Ethereum Selanjutnya
Secara keseluruhan, beberapa tema menonjol dari AMA ini:
- Kekurangan pasokan itu nyata.
32% ETH di-Staking, dengan jutaan lainnya menunggu dalam antrean. Permintaan lebih kuat dari yang disarankan oleh berita utama saja.
- Insiden rsETH adalah uji stres, bukan pukulan mematikan.
Ini mengungkap kelemahan pada jembatan dan struktur yang direhipotekasi, tetapi protokol inti dan desain Staking Ethereum bertahan.
- Narasi "obligasi" membantu tetapi tidak lengkap.
Ini mungkin membantu beberapa institusi merasa nyaman, tetapi tidak sepenuhnya menangkap volatilitas ETH atau perannya sebagai infrastruktur yang dapat diprogram.
- Institusi mengoptimalkan kepercayaan, bukan hanya hasil.
Layanan, keamanan, dan tata kelola menjadi pembeda sejati antara penyedia.
- Desain yang mengutamakan keamanan memenangkan perhatian.
Model yang menjaga kepentingan, mengurangi ketergantungan jembatan, dan menyelaraskan Staking dengan peran L2 mulai terlihat lebih menarik setelah guncangan baru-baru ini.
Singkatnya, Ethereum tidak diam-diam berubah menjadi "obligasi" sederhana.
Ini berkembang menjadi lapisan penyelesaian dan koordinasi global, dengan pangsa pasokannya yang semakin besar terkunci untuk mengamankan peran itu. Tantangan nyata – dan peluang – terletak pada seberapa hati-hati kita memilih untuk membangun generasi berikutnya dari infrastruktur keuangan di atasnya.
