なぜ戦略のSTRCが額面を下回ることが、ビットコイン・トレジャリーモデルにとって重要なのか

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TL;DR

Strategy Inc（Nasdaq: MSTR）は、インカム投資家を誘致しつつビットコイン購入資金を調達するため、2025年7月に「ストレッチ」という愛称の変動金利永久優先株式STRCを発行しました。Strategyは、取締役会の裁量により、STRCを100ドル近辺に維持しようと、配当を毎月調整することができます。2026年6月、その基準が崩れました。STRCは6月18日に88.59ドルで取引を終え、日中には83ドルを下回り、実質利回りは13%を超えました。この動きは市場のパニックを引き起こし、投資家はSTRCが額面を下回ったことを、Strategyのビットコイン財務資金調達モデルに対する警告と見なし始めました。厳密な償還ペッグはなく、裁量的な配当枠組みがあるだけなので、額面割れ価格はストレス下のソフトアンカーであり、機械的な破綻ではありません。ビットコインの下落、レバレッジの解消、Strategyの資金調達構成の変化によって引き起こされたこの売りは、ビットコインのバランスシートを包む「デジタルクレジット」の最初の本格的なストレステストです。

STRCとは何か？

Strategy（2025年にMicroStrategyから社名変更）は、ビジネスソフトウェア企業から、Michael Saylorが率いるビットコイン財務企業へと変貌を遂げました。主に普通株式および優先株式のATMプログラムを通じてビットコイン購入資金を調達しています。STRCは、STRK、STRF、STRDと並ぶ複数の優先シリーズの1つです。

STRCは永久優先株式です。満期はなく、額面は100ドルで、普通株式（MSTR）よりも上位の会社資産に対する請求権を持ちますが、ビットコインによって直接担保されているわけではありません。その特徴は、Strategyが価格を100ドルに誘導するために調整できる変動11.50%の配当です。これにより、額面防衛が信頼できる間は、STRCは短期、高利回りクレジットのような感覚を与えます。割引が拡大すると、永久劣後クレジットリスクが戻ってきます。保有者は、ボラティリティを抑制し、流動性を深めるために、半月ごとの配当（最初の基準日は2026年6月30日、最初の支払いは7月15日）を承認しました。

最新の数字

ビットコイン保有量: 2026年6月14日現在、846,842 BTC、約640.7億ドル相当（平均約75,656ドル/BTC）。ビットコインは6月中旬に約62,500ドルで取引され、取得コストを下回っていました。
STRC価格: 2026年6月18日の終値は88.59ドル（日中には83ドルを下回る）、わずか6週間前の5月14日には額面100ドルでした。
実質利回り: 割引が拡大したため、額面クーポン11.5%から約13%に上昇しました。
想定元本: 約105億ドルで、最大の優先発行額の1つです。30日間の平均取引量は約3億9100万ドルです。

何が変わったか — シグナル

数ヶ月間、STRCはその役割を果たし、99ドルから100ドル付近で推移し、利回り追求型の、しばしばレバレッジをかけた資金を引き付けていました。CoinDeskの6月20日のタイムラインは、その下落を追跡しています。5月14日には100ドル、6月5日には約90ドル、6月18日には83ドルを下回りました。ビットコインは80,000ドル以上から約62,500ドルまで下落しました。5月中旬、Strategyは約13.8億ドルを支払い、15億ドルの0% 2029年転換社債を償還しました（約8%の割引）。これにより、転換社債は82億ドルから67億ドルに減少しましたが、USD準備金は5月25日までに21.9億ドルから8.71億ドルへと63%減少しました。6月1日の提出書類では、5月下旬に32 BTCを売却したことが開示されました。これは2022年以来初めてのことです。Striveも、13%の日払い利回りを宣伝する競合する優先株式SATAを立ち上げ、同じインカム資本層に対する利回り比較を鮮明にしました。

この破綻は、レバレッジの解消によって増幅されました。STRCはほぼ現金同等の11.5%の金融商品として取引されていたため、一度下落すると強制清算が連鎖し、部分的な回復の前に80ドル台前半まで押し下げられました。StriveのCEOはこれを「レバレッジの洗い出し」と呼びました。Strategyは、支持を再確認する以上の詳細な公的説明を提供しませんでした。

Strategyは配当を支払い続けることができるか？

STRCの約105億ドルの想定元本に11.5%をかけると、年間約12億ドルのコストがかかります。約155億ドルの優先株式の想定元本全体では、年間の優先配当は、構成と将来のSTRCのリセットによって異なりますが、10億ドル台半ばになる可能性があります。ソフトウェア事業ではこれを賄えないため、支払いは資金調達またはBTC売却に依存します。Strategyは2025年初頭以来、23回連続で配当を行い、6億9300万ドル以上を支払っています。

より深刻な懸念は、STRCの枠組みにおける再帰性です。額面を維持するために、Strategyはクーポンを引き上げることができます（月間VWAPが95ドルから99ドルの場合は+25bp、95ドルを下回る場合は+50bpというガイダンスがあります）。したがって、価格が下落すると、経営陣がそのガイダンスに従えば、予想される現金負担が増加します。CEOのPhong Leは利上げを示唆しており、6月中旬のオプション価格は、利上げの可能性が約63%であることを示唆していました。2つの特徴が圧力を和らげます。配当は裁量的であり、「宣言された場合のみ」支払われるため、債務不履行のような形で延期することができます。また、STRCは永久であり、満期はありません。しかし、延期は無料ではありません。配当は累積的であるため、スキップされた金額は累積され、MSTR普通株式を含む他の配当の前に清算されなければなりません。

これがビットコインと財務セクターにとって重要な理由

強気の見方: 割引されたSTRCは、額面に戻ればより高い継続利回りとキャピタルゲインのアップサイドを提供し、ビットコインのスタックは依然として実質的な資産カバレッジを提供します。約62,500ドル/BTCで、Strategyの保有額は約529億ドルでした。これに対し、転換社債は約67億ドル、優先株式の想定元本は約155億ドルでした。問題は、即座の破産というよりも、流動性、市場アクセス、BTCを収益化する意欲です。リセットによってSTRCが額面に戻れば、固定収入と暗号通貨を結びつける取引可能な「デジタルクレジット」層が検証されます。

弱気の見方: STRCのクーポンとATM発行は、優先株式を売却し、ビットコインを購入し、株式を支援し、さらに発行するというフライホイールの一部です。STRCが100ドルを大幅に下回って取引されると、ATM発行は非経済的になり、事実上停止します。普通株式のATMは稼働し続けていますが、6月8日から14日の週には、StrategyはSTRCの売却を行わず、MSTR株式の売却で約2億900万ドルの純資金を調達しました。これは、優先株式によるビットコイン購入から、普通株式の希薄化による支援への静かな移行です。ビットコインがコストを下回ると、これらの資金調達は最も必要とされるときに希薄化が進み、永続的な割引は、優先株式が変動性の高い資産から安定した債券のような収入を生み出すことができるという物語を損ないます。

監視すべきリスク

ビットコイン対Strategyの平均コスト約75,656ドル — これを下回ると、株式クッションが薄くなり、新規発行はより希薄化が進みます。これは、配当カバレッジよりも直接的に資金調達能力を圧迫します。
USD準備金の推移 — 5月25日には8.71億ドルに落ち込みました（CoinDeskの推定ではSTRC配当の約6ヶ月分をカバー。優先株式全体と債務利息に対してはそれ以下）。その後、6月14日までに約11億ドルに回復しました。この傾向とさらなるBTC売却に注目してください。
ATM資金調達の構成 — 新しいビットコインと準備金の支援が優先株式の発行から来るのか、それとも希薄化を伴うMSTR普通株式から来るのか。フライホイールの燃料計です。
配当率 — 額面防衛ガイダンスに基づく利上げは、価格を支える一方で現金負担を増加させます。
競合する高利回り優先株式 （StriveのSATA）がインカム資本を巡って競合しています。
半月ごとの切り替え — 6月30日以降、月2回の支払いが実際に価格の安定を取り戻すかどうか。

結論

STRCは、ビットコインのボラティリティをインカム商品から取り除くように設計されました。2026年6月は、レバレッジと資金調達のストレスを通じて、それが逆流する可能性があることを示しました。金利リセットと半月ごとの支払いがSTRCを額面に戻せば、この仮説は成り立ちます。割引が続き、ATM資金調達が枯渇し、配当がビットコインの弱気相場での売却に依存するようになれば、この仮説は崩れます。STRCは、「破綻した」ハードなステーブルコインのようなペッグではありません。それは、財務資産、株式資金調達チャネル、流動性バッファがすべて同時に弱まったときに、裁量的な配当リセットが利回り追求型資本を固定できるかどうかの生きたテストです。

免責事項

この記事は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではありません。暗号通貨市場は変動が激しいため、読者は金融上の決定を下す前に独自の調査を行う必要があります。