CoinEx 月刊: 二極化するマーケット

要約

4月はビットコインにとって回復の月でしたが、クリーンなリスクオンの月ではありませんでした。BTCは4月に約12%上昇し、年初の低迷から反発し、月末には7万ドル台後半まで回復しました。主な要因は、スポットの勢いだけでなく、機関投資家の需要の回復でした。米国のスポットビットコインETFは4月に19.7億ドルの純流入を記録し、2026年で最も強い月間流入額となり、3月の13.7億ドルを大きく上回りました。しかし、その裏ではDeFiがストレステストを受けていました。2.92億ドルのKelpDAOエクスプロイトにより、Aaveは最大2.3億ドルの潜在的な不良債権を抱え、120億ドルのTVL流出を引き起こしました。資本はSparkやMorphoのような分離型マーケットの貸し手へと移動しました。マクロ経済の背景もこの乖離を強めました。ホルムズ海峡は事実上閉鎖されたままで、ブレント原油は一時126ドルを超え、パウエル議長最後のFOMCではFRBが8対4で金利据え置きを決定しました。これは1992年以来最も反対票が多い結果でした。市場は現在、2026年の利下げをゼロと織り込んでいます。

私たちの見解では、4月は市場の新しい構造を非常に明確に示しました。ビットコインは現在、永続的で規制されたETFの買い需要がある一方で、より広範な暗号市場はマクロショックやプロトコルレベルのカウンターパーティリスクに依然として非常に敏感です。BTCは機関投資家による保有が増加しており、DeFiとアルトコインは依然としてリスクプレミアムの観点から再評価されています。私たちは第2四半期に強気の見方を維持しており、Warsh氏の下でのFRBのメッセージとCLARITY法の修正案の検討期間を2つの重要な変数として注視しています。

ETFの買いとDeFiの出血

ビットコインの4月の上昇は、どこへ向かったかではなく、どこから来たかが重要でした。BTCは6万ドル台半ばから回復し、7万9000ドルから8万ドルのレジスタンスゾーンに到達しましたが、広範な強気市場のブレイクアウトに完全に再評価されることはありませんでした。この強さはビットコイン自体とETF関連のフローに集中しており、KelpDAO/Aave事件の後、DeFiのリスク資産は引き続き圧力を受けました。

ETFデータは、今月最も明確なポジティブシグナルでした。米国のスポットビットコインETFは4月に20億ドルを吸収し、1月と2月の流出後、年初来のフローをプラス圏に戻しました。

上昇の性質が重要です。4月はリスクオンの確信というよりも、ポートフォリオ配分取引のように見えました。機関投資家はETFを利用して下落時に買い、暗号ネイティブの資本はDeFiのストレスイベントを受けて守勢に回りました。その結果、二極化された市場が生まれました。DeFiの一部やアルトコイン複合体が積極的にリスクを軽減している中でも、ビットコインは回復力を維持できるのです。

規制に関しては、CLARITY法は引き続き注目されましたが、上院ではステーブルコインの利回りに関する未解決の問題により勢いを失いました。Galaxyの4月の更新では、この法案は依然として実行可能であるものの、交渉が進展すれば5月に修正案が提出される可能性があり、ますます時間的制約が大きくなると述べられました。

香港では、香港金融管理局（HKMA）がAnchorpoint Financial LimitedとThe Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limitedにステーブルコイン発行者ライセンスを付与しました。いずれも2026年4月10日付で発効しています。規制されたステーブルコインは単なる取引手段ではありません。それらは「キャッシュレッグ」であり、本質的にはRWA、トークン化された預金、およびその他の機関投資家向けオンチェーン金融のオンチェーン決済資金です。

私たちの見解では、香港のステーブルコインフレームワークはやや過小評価されています。機関投資家にとって、USDTやUSDCが技術的に機能するかどうかは問題ではありませんでした。問題は、会計、法務、コンプライアンスチームがキャッシュインスツルメントを承認できるかどうかです。私たちは、現地でライセンスを取得したHKDステーブルコイン制度が、香港のRWAスタックにおける最後の主要なギャップを埋めると考えています。香港のRWAスタックには、すでにライセンスを取得した取引所フレームワーク（VASP）、SFCのトークン化規則、および法務、会計、金融における成熟した専門サービス基盤が含まれています。

原油が利下げを食い尽くす

マクロ経済は、暗号通貨にとって最大の外部制約であり続けました。ホルムズ海峡危機はエネルギー市場を支配し続け、水路は事実上閉鎖され、世界の石油・ガス供給の約20%が遮断されました。ブレント原油は一時126ドルを超えましたが、その後114ドル付近まで後退しました。

原油は現在、インフレ伝達チャネルとして機能しています。原油価格の上昇は、ガソリン、輸送、生産コスト、インフレ期待に直接影響を与え、FRBの利下げ余地を直接圧迫します。暗号投資家がより広範なリスク資産の上昇を支えるものとして期待していた流動性に関する見方は、今のところ棚上げされています。

4月28日から29日のFOMC会議は、ジェローム・パウエル議長にとって最後の会合であり、近年で最も劇的な票割れとなりました。委員会は3会合連続でフェデラルファンド金利を3.5%～3.75%に据え置くことを決定しましたが、その票数は8対4で、1992年10月以来最も反対票が多く、1人のメンバーは利下げを好み、3人は声明の緩和バイアスに反対しました。ケビン・ウォーシュ氏は現在、議長職に就くことが確実視されており、6月に最初のFOMC会議を主導すると予想されています。

出典：CME FedWatch; データは2026年5月2日現在

市場は据え置きの確率を100%と織り込んでおり、会議後の反応はデリバティブ市場がすでに示唆していたことを裏付けました。投資家は現在、2026年、そして2027年に入っても利下げはないと織り込んでいます。年初には、先物市場は2026年に1～2回の利下げを織り込んでいましたが、イランのショックとエネルギー価格からのインフレ転嫁により、それがゼロになりました。

私たちの見解では、ビットコインはETF需要に支えられたマクロ準備資産のように取引される傾向が強まっている一方で、アルトコインは依然として流動性期間資産のように取引されています。FRBが据え置きを維持し、原油価格が高止まりすれば、市場はBTCの流動性に対してプレミアムを支払い続け、複雑でレバレッジのかかった、あるいは反射的なDeFiエクスポージャーには引き続きペナルティを課す可能性が高いでしょう。

KelpDAO/Aave事件：DeFiのストレステスト

4月18日、攻撃者はKelpDAOのLayerZeroを利用したクロスチェーンブリッジの脆弱性を悪用し、約116,500個の裏付けのないrsETHトークンを鋳造しました。これは流通供給量の約18%に相当し、約2億9200万ドルの価値がありました。重要なことに、攻撃者は市場に投げ売りしませんでした。代わりに、約89,567個のrsETHをAave V3に担保として預け入れ、イーサリアムとArbitrum全体で約1億9000万ドルの実際のラップされたETH（WETH）とその他の資産を借りました。

Aaveの価格オラクルは、市場価値はチェックするものの、担保の出所はチェックしないため、rsETHをエクスプロイト前のレートで評価し続けました。AaveがrsETH市場を凍結するまでに、1億9000万ドルの実際のETHはすでに失われていました。このエクスプロイトはAaveのコントラクトを侵害したわけではありません。Aaveのシステムは設計通りに機能しましたが、プロトコルは価値が損なわれた担保を抱え、1億2400万ドル（損失がすべてのrsETH保有者に分散された場合）から2億3000万ドル（損失がL2ネットワークに限定された場合）の潜在的な不良債権に直面することになりました。

市場の反応は迅速かつ深刻でした。AaveのTVLは264億ドルから約141億ドルに減少し、120億ドル以上の流出を記録しました。

これに対応して、Aaveと主要なDeFiプロトコルの連合は、rsETHを再資本化し、Aaveユーザー全体に損失が社会化されるのを防ぐための協調的な業界の取り組みであるDeFi Unitedを立ち上げました。4月27日までに、誓約されたコミットメントの総額は3億ドルを超えましたが、その支援の多くはガバナンスの承認を条件としていました。

私たちの見解では、これは真のストレステストであり、DeFiは合格しましたが、無傷ではありませんでした。資本はDeFiから完全に流出したわけではなく、移動しました。MakerDAO/Skyエコシステム内のSparkは、この期間中にTVLが38億ドルから47億ドルに増加しました。Morphoはわずかな流出があり、TVLは78億ドルから71億ドルに減少しましたが、Morpho BlueとキュレーションされたVaultを中心に構築されたモジュール式で分離された市場アーキテクチャは、現在、構造的に有利に見えます。

投資家がクリーンなETHエクスポージャーとレイヤードETHエクスポージャーのコストを再評価するにつれて、リステーキング、LST、LRT複合体全体でより広範な価格再設定が予想されます。担保としてのリステーキングも再考する必要があります。さらに重要なことに、KelpDAO/Aave事件は単独で発生したわけではありません。これは、Drift、Hyperbridge、Grinex、Rhea Financeなど、4月に発生した一連の主要なセキュリティイベントに続くものです。これはDeFiが壊れていることを意味するものではありません。市場がリスクについてより正直になる必要があることを意味します。弱気市場では、コンポーザビリティが伝染チャネルになります。

注目すべき主要チャート

$BTC：BTCは今月約11.8%上昇し、取引チャネルの上限に触れた後に反落する前に、徐々に75,000ドルの水準を取り戻し、市場センチメントを大幅に緩和するのに役立ちました。現在、75,000ドルをサポートとしてテストしています。再テストに失敗すると、68,000ドルから72,000ドルの範囲への下落の可能性が開かれます。より高い時間枠の観点から見ると、BTCはまだEMAトレンドラインからの抵抗を突破していません。また、この上昇は強力で高ボリュームの強気ローソク足に欠けており、弱気派が完全に降伏していないことを示唆しています。

ビットコインのDVOL（インプライドボラティリティ）は、約6ヶ月ぶりの最低水準にまで下落しており、市場が次の上昇のきっかけとなる触媒を待っていることを示唆しています。

$ZEC：ZECは今月約33%上昇し、ピーク時には56%もの上昇を記録し、市場全体を大幅に上回りました。4月7日から9日にかけて強力な強気ローソク足によって特徴付けられた急激な上昇の後、ZECは統合フェーズに入りました。また、最近のBTCの反落中には相対的な強さを示しています。$ZECは、反発トレンドを再開する前に、300ドル付近の領域を再テストする可能性があります。

SpaceXがIPO前のFOMOをリード

IPO前の市場は最近非常に活況を呈しており、特にSpaceX、OpenAI、Anthropicのようなメガユニコーンは、2026年の最も重要な潜在的なIPO資産として取引されています。4月、ロイターはこれら3社を、大規模なIPOの波を牽引する可能性のある中核企業としてまとめました。一方、主要なAI企業のプライベートセカンダリー市場での価格設定は顕著なボラティリティを示しており、別の市場レポートでは、Anthropicが一時、セカンダリー市場での評価額が1兆ドルに近づいたと報じられました。

SpaceXは、4月のIPO前の興奮の最も明確な焦点でした。4月初旬、複数のメディアが、SpaceXが秘密裏にIPO書類を提出し、約1.75兆ドルの評価額を目指し、早ければ6月にも上場する可能性があると報じました。ロイターはその後、同社がアナリストデーを開催する計画であると報じ、これはアナリストや投資家とのより構造化された関与を準備していることを示唆しています。4月下旬、ロイターのSpaceXの秘密のS-1に関する報道は、AI、宇宙ベースのデータセンター、チップ供給に関連するリスクと長期的な野心をさらに強調しました。

ステーブルコインの流動性が回復をサポート

ステーブルコインの流入額は4月に50億ドルに達し、過去6ヶ月で最高の月間水準となりました。2月から4月にかけて記録された流入額と合わせると、1月に見られた70億ドルの流出を完全に相殺しました。4月は地政学的な不安定さとマクロ経済の引き締めという背景があったにもかかわらず、暗号通貨の流動性は加速的に改善しています。GENIUS法案も順調に進んでおり、セクターへの機関投資家の資本流入をさらに加速させる可能性があります。連邦準備制度理事会の政策動向を注意深く監視しながら、第2四半期の市場全体の見通しについては引き続き建設的な見方をしています。

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