BTCラリー対ホルムズ地政学：なぜ暗号マーケットはリスクを誤って評価しているのか

TL;DR:

• ホルムズ海峡停戦期限切れにより地政学的リスクプレミアムが再燃しました。サプライチェーンの修復は、マーケットの楽観的な価格設定に遅れをとっています。
• BTCのラリーは現物アカウント主導のままですが、ETFの流入は急減速しました（前週の約10億ドルに対し、約2億5000万ドル）。ファンディングレートは依然としてマイナスです。
• 資本はBTC/ETHの主要通貨に集中しています。アルトコインのローテーションは停滞し、Hyperliquid L1は1億ドル以上のステーブルコイン流出に見舞われました。
• 条件は改善しています。オプションのボラティリティサーフェスは正常化し、スキューは極端な状態から後退し、広範なリスク選好度は中立に傾いています。

ホルムズ海峡の瀬戸際外交が世界のリスクを再評価

今週もイランとホルムズ海峡の対立が世界のリスク価格を左右しました。わずかにタカ派的なFRBの声明が、さらなる逆風となりました。 週の初め、トランプ政権はイランとの停戦を延長し、テヘランは条件付きで海峡を再開しました。原油は売られ、地政学的リスクプレミアムは急速に圧縮され、S&P 500は史上最高値を更新しました。しかし、4月22日の停戦期限が近づくにつれて、状況は一変しました。イランはホルムズ海峡を再閉鎖し、IRGCは通過を試みる船舶に発砲しました。原油は安値から反発し、株式の買いは停滞しました。これとは別に、ウォーシュ氏の議会証言は、FRBが依然としてターミナルレートを保有しており、ホワイトハウスに左右されないことをマーケットに再認識させました。これは、緩和期待に対するタカ派的な牽制となりました。一方、シンガポール金融管理局（MAS）は4年ぶりに政策を引き締めました。これは、一部の中央銀行がこのエネルギーショックを一時的な混乱ではなく、粘着性のあるインフレリスクとしてすでに扱っていることを示唆しています。

過去2週間で、S&P 500は+約4.7%、原油は-約3%、金はわずかにマイナスでした。このパターンは、物理的なサプライチェーンが依然として深刻な障害を受けているにもかかわらず、交渉による解決を織り込んでいます。 CoinEx Researchは、次のマクロの転換点は、停戦のニュースだけでなく、実際のエネルギー供給回復のペースにもかかっていると考えています。 ホルムズ海峡の通過と地域のインフラの正常化が遅れ続ける場合、テールインフレリスクは、株式が高値にあるにもかかわらず、国債利回りとドルを下支えするでしょう。これにより、リスク資産はきれいに上昇するのではなく、横ばいで推移することになります。マーケットはすでに「事態は悪化しない」という基本シナリオに移行していますが、現実世界のタンカー航路や精製所の物流は、ニュースだけで正常化するわけではありません。価格と現実のギャップが大きくなりすぎると、先行したポジションは急速に解消されます。

ビットコインのラリーは現物アカウント需要に乗る

今週、BTCは株式とともに上昇しました。現物アカウントの買いは健在です。BTC ETFは3週連続で純流入を記録し、ステーブルコインの発行も回復を続けています。しかし、どちらも勢いを失いつつあります。ETFの週次純流入額は、約10億ドルから約2億5000万ドルに減少しました。デリバティブ側では、状況は異なります。BTCの総建玉は、約1ヶ月ぶりの高値である623億ドルに達し、レバレッジは上昇しています。しかし、ファンディングレートは2週間近くマイナスのままであり、価格が上昇しているにもかかわらず、先物ポジションはショートに偏っているか、ヘッジされています。全体として、 この動きは依然として主に現物アカウント主導であり、純粋なレバレッジによる上昇よりも健全な基盤を持っています。しかし、勢いの衰えは注視すべき点です。

暗号通貨は移行期にあります。マクロの方向性は確認されていますが、追随する資本の質は低下しています。 過去2週間、集中したETFとステーブルコインの流入により、BTCは地政学的なノイズの中でも株式に対して明確な相対的強さを示しました。これは建設的です。しかし、すでに減速が見られます。週次のETFフローがこのまま薄い状態が続く場合、ショートカバーだけではラリーを維持できません。一方で、ファンディングレートが継続的にマイナスであるということは、ショートがポジションを維持するためにコストを支払っていることを意味します。弱気派の確信は降伏していません。現物アカウントの買いが再加速すれば、圧縮されたショートポジションの強制的な解消が上昇を加速させる要因となります。 短期的な重要な疑問は、現物アカウントの流入が価格に追いつけるかということです。追いつけない場合、上昇する建玉とレバレッジは、燃料から脆弱性に転じます。

4月22日のイラン・米国イベント — ボラティリティサーフェスのスナップショット: ATM正規化ベースでは、25デルタスキューは4月21日よりもマイナスに偏っていませんが、4月22日の安堵の動きの後、10デルタプットウィングは再び高値をつけています。 これは、より弱気なコア分布が少ないことを示唆していますが、テールリスク保護は依然として買われており、全体的な読みは、明確な強気というよりも慎重から中立です。

資本は主要通貨に後退。Hyperliquidは1億ドルを流出

リスク選好度はBTCとETHに留まりました。優良アルトコインへの実質的なローテーションはありませんでした。 アルトコインインデックス（TOTAL3）は2週間で約3.5%上昇しましたが、同じ期間にBTC.Dは2%以上拡大しました。アルトコインは絶対値ベースでBTCに遅れをとりました。ETH/BTCは週半ばに急騰しましたが、その後ほぼ半分を戻しました。相対的な買いは短命でした。オンチェーンのステーブルコインフローがこれを裏付けています。Ethereum、Tron、BSCは合計で10億ドル以上の純流入を記録しましたが、中規模のL1（Avalanche、Near）といくつかのL2は流出を続けました。主要通貨への資本集中が支配的な流れです。

Hyperliquid L1は今週、1億ドル以上のステーブルコイン流出に見舞われました。 これは今週最大の単一チェーンからの流出です。その引き金となったのは、Polymarketのパーペチュアル契約への進出と、積極的なクジラのショートによるFUDです。$HYPEは広範なマーケットを約20%下回りました。短期的な資本状況は芳しくありませんが、Hyperliquidは依然としてパーペチュアルDEXの取引量を支配しており、そのプロトコル収益エンジンは健在です。ファンダメンタルズは崩れていません。問題は、流出がここで安定するか、それとも加速するかです。

結論: マーケットは事態の沈静化を織り込んでいますが、物理的な供給の修復はそれに追いついていません。このギャップがマクロリスクです。BTCの現物アカウント主導のラリーは構造的に健全ですが、ETFフローの減少とレバレッジの上昇により、安全マージンは縮小しています。新たな現物アカウント資本が現れるか、ホルムズ海峡の物流が実際に正常化するまで、より確信度の高いスタンスは、非対称な下方ヘッジを伴うレンジ相場でのポジショニングです。

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