Открывая эру активов на блокчейне: революция токенизации реальных активов (RWA) (Часть II)

Введение: Дизайн активов как новое конкурентное преимущество

С появлением инфраструктуры для токенизации внимание переключается на то, какие активы фактически проходят через нее. RWA (активы реального мира) не равнозначны — в то время как казначейские облигации США обеспечивают безопасную, регулируемую доходность, частные кредиты предлагают доходность с повышенным риском; токенизированные акции балансируют между соответствием нормативным требованиям и композабельностью.

Эта вторая часть отчета от CoinEx Research рассматривает пять основных категорий RWA-активов, которые в настоящее время набирают популярность в блокчейне:

• Казначейские облигации США как эталонный институциональный продукт
• Частные кредиты как высокодоходный, структурно разнообразный сегмент
• Токенизированные акции как развивающийся инструмент, доступный в DeFi
• Суверенные облигации как эксперимент с регулируемым государственным долгом
• Товары как нативное для DeFi обеспечение из реального мира

Каждая категория отражает различные комбинации доходности, композабельности и соответствия нормативным требованиям — и вместе они формируют настоящее поле битвы за внедрение RWA в 2025 году и далее.

Токенизированные казначейские облигации США: Институциональная точка входа в онлайн-финансы

Токенизированные казначейские облигации США представляют собой наиболее зрелый и готовый для институциональных инвесторов сегмент рынка RWA. Они обеспечивают безрисковую доходность, ликвидность в блокчейне и программируемое соответствие нормативным требованиям — всё в одном продукте.

Долгое время считавшиеся мировым эталоном "безрисковой" доходности, казначейские облигации США теперь переосмысливаются в блокчейне как фундаментальные активы для институционального DeFi. Этот сегмент вырос более чем в 9 раз за год, во главе с регулируемыми эмитентами, использующими Ethereum и другие L1 для выпуска полностью соответствующих нормативным требованиям токенов, приносящих доход.

Ключевые игроки и архетипы дизайна продуктов

Среди текущих предложений три ведущих продукта иллюстрируют две основные философии дизайна:

• Соответствие нормативным требованиям на первом месте и стабильность. Токены, такие как BUIDL и BENJI, разработаны для институтов, требующих надежного хранения, аудиторских следов и ограниченных вторичных переводов. Эти токены включают в себя традиционную логику фондов и подходят для регулируемых портфелей.
• Дружественность к ликвидности и гибкость. USDY использует более нативный для DeFi подход: он доступен для пользователей за пределами США, совместим со смарт-контрактами и может использоваться в различных протоколах — что делает его привлекательным для рынков Азии и Ближнего Востока.

Примечательно, что 93% предложения BUIDL находится на Ethereum, что подтверждает его роль как институционального базового уровня для финансов в блокчейне.

CoinEx Research ожидает, что по мере улучшения нормативной ясности — через такие рамки, как MiCA и GENIUS Act — и стандартизации инфраструктуры (хранение, выпуск, KYC), токенизированные казначейские облигации хорошо позиционированы, чтобы стать эталонным активом для институциональных блокчейн-инвестиций. Они, вероятно, станут первой категорией RWA, которая масштабируется после стейблкоинов, прокладывая путь для более широкого институционального участия в токенизированных кредитах, недвижимости и акциях.

Токенизированные частные кредиты: Высокодоходный, высокорисковый угол рынка RWA

После роста токенизированных казначейских облигаций США как безрискового эталона для доходности в блокчейне, рынок теперь движется дальше по кривой риска. Следующий в очереди: токенизированные частные кредиты — высокодоходные, высокорисковые и структурно разнообразные.

Сегмент токенизированных частных кредитов выделяется как наиболее привлекательный по доходности, но структурно фрагментированный сегмент RWA — предлагающий >10% годовых, но работающий на грани нормативной ясности. По состоянию на середину 2025 года, объем активных займов достиг 14,16 млрд долларов, при этом Figure и Tradable составляют ~95%. Институциональные эмитенты быстро масштабируются, в то время как модели, основанные на DAO, продолжают развиваться.

Ландшафт платформ и модели кредитования

Эти платформы охватывают спектр — от институциональных структур (Figure, Tradable) до нативных для DeFi экспериментов (Maple, Goldfinch). Centrifuge исследует инновационное использование NFT для дебиторской задолженности малого и среднего бизнеса.

CoinEx Research рассматривает токенизированные частные кредиты как созревающий примитив со средним риском, приносящий доход:

• Figure и Tradable. Вероятно, станут якорем институционального внедрения благодаря масштабу и нормативной силе.
• Maple и Goldfinch. Обслуживают крипто-нативный спрос, но должны улучшить андеррайтинг и контроль рисков.
• Centrifuge. Перспективная модель для кредитования малого и среднего бизнеса, если сохранятся прозрачность и соответствие нормативным требованиям.

Публичные акции в блокчейне: Европа лидирует, поскольку токенизированные акции приобретают институциональную форму

В то время как частные кредиты расширяют спектр риска, еще одно направление набирает обороты: токенизированные публичные акции. Хотя этот сегмент находится на ранней стадии развития, он отражает растущее стремление перенести все финансовые инструменты — долговые и долевые — в блокчейн.

Токенизированные акции еще не могут соперничать с традиционными фондовыми рынками — но формируется трансграничный "коридор токенизированных акций", возглавляемый Европой и отдельными регуляторными средами, ориентированными на неамериканских аккредитованных инвесторов.

Backed Finance: Интегрированные с DeFi токенизированные акции

Среди текущих платформ Backed Finance лидирует с наиболее совместимой с DeFi моделью. В рамках швейцарского закона DLT, Backed предлагает токенизированные акции и ETF в формате ERC-20 (например, Tesla, NVIDIA, S&P 500). Это позиционирует Backed как единственного эмитента токенизированных акций, нативно встроенного в экосистему DeFi.

Альтернативные модели: Закрытые экосистемы и каналы соответствия

Другие платформы, такие как Securitize (базирующаяся в США) и Archax (регулируемая FCA Великобритании), предлагают токенизированные акции в высоко разрешительных, институциональных средах — часто требующих хранения у брокера-дилера и ограничивающих возможность передачи между пользователями.

CoinEx Research считает, что токенизированные акции переходят от регуляторных пилотных проектов к раннему этапу реального внедрения, формируемому:

• Географическим уклоном: Европа лидирует, используя более легкие рамки регуляторных песочниц.
• Сегментацией инвесторов: Фокус на институциональных или аккредитованных участниках.
• Стратегическим расхождением: Ликвидность DeFi против путей, ориентированных на соответствие нормативным требованиям.

Мы видим, что Backed Finance определяет путь для нативных для DeFi токенизированных акций, в то время как платформы, такие как Securitize и Archax, обеспечивают осторожные точки входа для традиционных эмитентов, стремящихся к блокчейн-экспозиции.

Токенизированные европейские суверенные облигации: Регулируемые рельсы для государственного долга

В то время как токенизированные акции расширяют границы доступных для розничных инвесторов рынков акций, государственный сектор также движется — хотя и более осторожно — к токенизации. Суверенные облигации теперь входят в блокчейн через полностью регулируемые рельсы в Европе и Азии.

В отличие от казначейских облигаций США, которые часто токенизируются частными эмитентами, европейские суверенные облигации напрямую связаны с регуляторными пилотными проектами и инициативами государственного сектора. Этот подход сверху вниз служит испытательным полигоном для инфраструктуры цифрового долга институционального уровня.

По состоянию на июнь 2025 года, общая стоимость заблокированных средств (TVL) в токенизированных суверенных облигациях остается скромной на уровне ~237 млн долларов , но темпы роста ускорились, особенно в регулируемых средах, таких как Франция и Гонконг.

Репрезентативный проект: Облигационные токены Spiko AMF

• EUTBL (Еврооблигации) и USTBL (Облигации в USD), выпущенные под регистрацией французского AMF.
• Полностью соответствуют требованиям UCITS, подлежат погашению и самостоятельному хранению.
• Развернуты на Ethereum и Arbitrum.
• Разработаны для соответствия традиционным портфельным мандатам при интеграции с онchain-инфраструктурой.

источник: Spiko

Токенизированный суверенный долг становится стратегической точкой входа для регулируемых RWA, особенно на неамериканских рынках, где регуляторная поддержка способствует инновациям. Исследование CoinEx прогнозирует:

• Европа и Азия будут лидировать во внедрении благодаря регуляторным песочницам и пилотным проектам центральных банков.
• Ликвидность и композиционность остаются ограниченными, но токенизированные облигации предлагают якорь с низкой волатильностью для институциональных портфелей.
• По мере совершенствования стандартов хранения, программируемых купонных систем и трансграничного выпуска, этот сегмент будет постепенно масштабироваться как соответствующий нормативным требованиям канал для RWA.

Токенизированные товары: Обеспеченные золотом активы для обеспечения в DeFi

Помимо суверенного долга, твердые активы, такие как золото, также находят применение в блокчейне. Токенизированные товары все чаще используются в качестве обеспечения в DeFi и предлагают мост между стабильной стоимостью и композиционностью блокчейна.

Токенизированные товары, особенно золото, предлагают доступ к реальным ценам с функциями, присущими блокчейну, такими как круглосуточная торговля и композиционность. Текущие игроки включают Tether Gold и Pax Gold. Этот класс активов находится на пересечении стабильности и ликвидности, часто выступая в качестве нативного для DeFi обеспечения.

Регуляторная классификация (товар или ценная бумага), надежность ценовых оракулов и стандарты физического хранения остаются ключевыми барьерами для более широкого внедрения.

CoinEx Research рассматривает токенизированные товары как мост между традиционными твердыми активами и программируемыми финансами, хорошо подходящий для инвесторов, ищущих композиционную экспозицию с низкой волатильностью в мультиактивных портфелях.

Заключение: RWA как основа следующей финансовой эпохи

С созданием инфраструктуры для токенизации, часть II нашего отчета о RWA обращает внимание на активы, проходящие через них.

Мы считаем, что казначейские облигации США стали институциональным онchain-эталоном, сочетающим регуляторную определенность, интеграцию с DeFi и высокое доверие к хранению. Частный кредит появляется как высокодоходный и высокорисковый фронтир, все еще фрагментированный в структуре и надзоре. Токенизированные акции, хотя и находятся в зачаточном состоянии, сигнализируют о стремлении отрасли вывести публичный акционерный капитал в блокчейн, во главе с европейскими моделями, интегрированными с DeFi, такими как Backed. Между тем, суверенные облигации и обеспеченные золотом товары устанавливают низковолатильные, соответствующие нормативным требованиям каналы для институциональных портфелей.

Эти пять классов активов отражают реальное разнообразие и компромиссы в дизайне революции токенизации: от композиционности против соответствия нормативным требованиям до доходности против безопасности.

Глядя вперед, мы считаем, что:

• Токенизированные казначейские облигации и частный кредит станут якорем первой волны институционального распределения.
• Нативные для DeFi модели акций будут сосуществовать с разрешенным выпуском.
• Суверенные и товарные обеспеченные RWA будут служить регулируемыми, капитально-эффективными инструментами.

Онchain-рынок капитала больше не является гипотетическим — RWA переходят от экспериментов к реализации.