Негде спрятаться: доллар — единственная оставшаяся ставка

TL;DR:

• Нарратив сместился с премии за ближневосточную нефть на ужесточение политики ФРС. С исчезновением хвостового риска, падением цен на нефть и доходности, рисковые активы должны были бы укрепиться, но золото, технологии и криптовалюты упали одновременно, в то время как доллар остался в одиночестве — деливредж, вызванный ужесточением долларовой ликвидности.
• Июньские данные по инфляции и заседание FOMC в конце месяца являются ключевыми триггерами. Действительно мягкие данные могут ослабить переоцененный «ястребиный» консенсус, привести к пику доллара и ослабить финансовые условия — самый чистый попутный ветер для рисковых активов.
• Спотовые BTC ETF истекают кровью восемь недель подряд, а предложение стейблкоинов перешло к чистому сокращению, поэтому оба канала притока капитала одновременно выводят капитал. Поверхность волатильности остыла, но это облегчение на фоне падения реализованной волатильности, а не чистое перераспределение рисков.
• Продажи шли со спотового рынка, в то время как финансирование бессрочных контрактов росло на фоне падения. Перегруженные лонги укрепляются, большинство из них находятся в убытке — это ситуация для сквиза, которая сохраняет шаткость дна до тех пор, пока не ослабнет долларовая ликвидность.
• Альткоины укрепились во время падения вместо того, чтобы следовать за BTC к новым минимумам. Кэш-флоу голубых фишек DeFi (AAVE, Morpho) и деривативы сохранили силу, а SOL/BTC преодолел ключевое сопротивление, в то время как широкомасштабные альткоины остались в чистом минусе.

1. Премия за нефть исчезает, ужесточение доллара берет верх

Доминирующий рыночный нарратив изменился на этой неделе — с премии за ближневосточную энергию на ужесточение политики ФРС плюс колебания в торговле ИИ. Перемирие в Иране удержалось, едва, обе стороны по-прежнему обмениваются обвинениями, и Ормузский пролив вновь открылся. Цена на Brent снизилась с военного пика около $120 до ~$72, и геополитическая премия, которая сдерживала рисковые активы в течение нескольких недель, в значительной степени иссякла. С исчезновением хвостового риска рынок сразу же переключился на инфляцию. Базовый индекс PCE в США достиг трехлетнего максимума в мае. На первом заседании Уорша в качестве председателя, июньский «точечный график» отказался от смягчения политики, и почти половина комитета начала закладывать возможность повышения ставки в этом году. Индекс доллара достиг годового максимума, в то время как доходность 10-летних облигаций фактически упала. Почти одновременно, лидерство ИИ, которое поддерживало акции США, впервые пошатнулось: Nasdaq падал пять сессий подряд, полупроводники сильно пострадали за один день, а Apple вернула прибыль после повышения цен, ссылаясь на «инфляцию ИИ». Деньги перетекли из мегакапитализационных технологий в малые компании и долгосрочные активы — ротация стилей внутри рынка, а не чистое снижение рисков. Вот настоящий показатель: падение цен на нефть плюс падение доходности должны были бы поддержать рисковые активы. Вместо этого золото, технологии и криптовалюты упали одновременно, в то время как доллар остался в одиночестве. Это указывает на деливредж, вызванный ужесточением долларовой ликвидности.

CoinEx Research интерпретирует это так: долларовая ликвидность теперь обладает маржинальной ценовой властью, а за ней стоит ФРС, находящаяся в неопределенно «ястребиной» позиции. История «ускорения» США выглядит скорее как мираж, но этого достаточно, чтобы выбить из рынка ставки на снижение ставок и поддерживать спрос на доллар. Одна связь, которую легко упустить: вызванные ИИ повышения цен на чипы и услуги сами по себе поддерживают инфляцию, что, в свою очередь, дает Уоршу больше оснований для давления на нее. Монетарное ужесточение и технологический деливредж подпитывают друг друга.

Забегая вперед: июньские данные по инфляции и заседание FOMC в конце месяца являются ключевыми триггерами. Действительно мягкие данные могут ослабить переоцененный «ястребиный» консенсус, привести к пику доллара и ослабить финансовые условия — самый чистый попутный ветер для рисковых активов. Однако держите падение в контексте. Распродажа акций на этой неделе была сосредоточена в комплексе ИИ и полупроводников, который активно деливреджируется, и широкие деньги все еще ищут дом между малыми компаниями и долгосрочными активами. Аппетит к риску не сломался по всем направлениям.

2. Спотовый счет истекает кровью, лонги укрепляются: база BTC не установлена

BTC ослаб на этой неделе на фоне ужесточения долларовой ликвидности. Спотовые ETF теперь зафиксировали восемь недель подряд чистого оттока. Самая последняя неделя резко сузилась, но постоянное кровотечение говорит о том, что аллокаторы действительно отступают в этом падении, а не просто сокращают позиции. В то же время предложение стейблкоинов перешло к чистому сокращению, уменьшая доступный капитал в сети. Оба основных канала притока капитала одновременно выводят капитал — редкое сочетание.

Поверхность волатильности опционов заметно остыла: 30-дневный ATM IV снизился с 44,3 до 40,1, 10-дельта пут-крыло сжалось с 59,0 до 52,1, а риск-реверсы сузились с -9,1 до -7,3. Рынок систематически снижает премию за хвостовой риск падения. Но это выглядит как облегчение и консолидация, вызванные падением реализованной волатильности, а не разворот. Открытый интерес едва расширился, и никто не поднимал колл-крыло в значительном объеме. Трейдеры платят за ослабление краткосрочного давления, а не ставят на чистое перераспределение рисков. Подтверждение, которого стоит дождаться, — это одновременное срабатывание всех трех факторов: снова расширяющийся открытый интерес, финансирование, которое больше не перегрето, и коллы, начинающие опережать путы. До тех пор интерпретируйте сжатие волатильности как сброс давления, а не возвращение аппетита к риску.

CoinEx Research считает, что структура позиционирования — это то, за чем стоит следить на этой неделе. Продажи в основном шли со спотового рынка, однако финансирование бессрочных контрактов росло на фоне падения цен, а не снижалось. Лонги с плечом не капитулируют — если что, они укрепляются, упрямо накапливаясь на длинной стороне. Это делает падение открытого интереса похожим на пассивное сокращение баланса, а не на ликвидацию лонгов. Перегруженная книга лонгов, большинство из которых сейчас в убытке, висит над головой. Это именно та ситуация, которая приводит к сквизу и может спровоцировать еще один этап ликвидации вниз. Так что дно здесь не прочное. Чистое дно обычно требует, чтобы финансирование стало отрицательным, а лонги были пассивно вымыты, наряду с переходом потоков из отрицательных в положительные. Ничего из этого пока не произошло. Собственная капитальная база криптовалют все еще сокращается, поэтому отскоку не хватает свежих боеприпасов. Настоящий попутный ветер все еще ждет внешнего триггера — ослабления долларовой ликвидности. До тех пор осторожность является более разумной позицией, и следите за вторым этапом снижения, если эти перегруженные лонги будут сквизованы.

3. Альткоины держат линию: кэш-флоу DeFi и SOL/BTC лидируют

Относительная сила альткоинов по отношению к основным активам не только сохранилась на этой неделе — она усилилась во время падения. На прошлой неделе мы отмечали риск того, что дальнейший прорыв BTC потянет за собой высокобета-альткоины. BTC действительно достиг нового минимума диапазона на этой неделе, а альткоины не последовали за ним. В середине недели BTC и TOTAL3 колебались вокруг нулевой отметки. В панический день 30 июня BTC упал на ~7,8% по сравнению с двумя неделями ранее; TOTAL3 упал лишь примерно вдвое меньше, а BTC.D фактически достиг недельного минимума в тот же день. При позднем отскоке BTC.D лишь немного отступил и все еще держится на уровне 58 — нижней границе диапазона 58–61, который он удерживал с 2025 года. ETH/BTC, о котором мы говорили на прошлой неделе после того, как он уже откатился от своих максимумов, восстанавливался всю неделю, отыграв ~2,7% и стерев две недели относительной отсталости.

Характер этой устойчивости отличается от прошлой недели. На прошлой неделе альткоины просто падали меньше, пассивно. На этой неделе они выдержали реальное испытание на падение, и за этим стояли независимые заявки. Истинными носителями относительной силы на этой неделе являются голубые фишки DeFi с собственным денежным потоком — теперь освещенные традиционными институциональными деньгами — и ончейн-деривативы : AAVE и Morpho на стороне кредитования/кредита, плюс сектор деривативов, который в целом превзошел ожидания на этой неделе. Широкомасштабные альткоины по-прежнему в чистом минусе.

SOL/BTC ускорился на этой неделе и давит на ключевое сопротивление, с технической установкой для прорыва вверх. На фоне слабого аппетита к риску на всем рынке этот контр-трендовый сигнал относительной силы имеет дополнительный вес. С фундаментальной точки зрения, ончейн-активность Solana держится на повышенных уровнях, а ее основные активы стабильны, что поддерживает относительную силу пары. Два способа сыграть на этом: торговля относительной стоимостью SOL/BTC и ликвидные, высокопривлекательные голубые фишки внутри экосистемы, такие как JTO и JUP.

Вывод: Ужесточение долларовой ликвидности является движущей силой на этой неделе — премия за нефть исчезла, внимание переключилось на инфляцию, и золото, технологии и криптовалюты упали вместе, в то время как доллар удержался. В криптовалюте восемь недель оттока из спотовых ETF и сокращение предложения стейблкоинов оставили отскок без боеприпасов, а перегруженные, убыточные лонги сохраняют шаткость дна до тех пор, пока не ослабнет долларовая ликвидность. Под поверхностью альткоины сохранили свою относительную силу во время падения, поддерживаемые голубыми фишками DeFi с денежным потоком и сектором деривативов, при этом SOL/BTC давит на ключевое сопротивление.

Схема потоков

Отказ от ответственности: Этот контент предназначен только для справки и не является инвестиционным советом. Информация может быть неполной или неточной. Пожалуйста, проведите собственное исследование; автор не несет ответственности за убытки.