CoinEx Araştırma: Merkeziyetsiz Sabit Kripto Paralar Üzerine Piyasa Analizi (II)

( Önceki makaleyi takiben) Günümüz piyasasında dört tip merkeziyetsiz stablecoin protokolü bulunmaktadır: aşırı teminatlı, kısmi teminatlı, ekosistem tipi ve türev tipi.

2. Kısmi teminatlı stablecoinler

Kısmi teminatlı stablecoinler genellikle ana akım stablecoinler ve yönetişim tokenları kullanılarak belirli bir oranda basılır. Yeni projelerin yönetişim tokenları çok az değerle desteklendiğinden, bu tür stablecoinlerin çoğu sonunda ölüm spiralinin kurbanı olur ve çok azı hayatta kalabilir.

Kısmi teminatlı protokoller söz konusu olduğunda, PCV (Protokol Kontrol Değeri) adı verilen benzersiz bir kavrama dikkat edilmelidir. PCV'yi protokolün hazinesi olarak düşünebiliriz; bu, tamamen protokole ait olan ve kullanıcılar tarafından geri alınamayan bir varlıktır. PCV, protokolün faiz getiren işlemleri ve ücretleri aracılığıyla değer kazanır. Bir stablecoin, PCV'si piyasa değerini aştığında aşırı teminatlı kabul edilir. PCV'nin büyüklüğü, stablecoin arzının ölçeğini ve risk seviyesini belirler.

Şu anda, görece olgun kısmi teminatlı protokoller arasında Fei Protocol (FEI) ve Frax (FRAX) bulunmaktadır ve bunlar piyasa payının yaklaşık %91'ini (Frax: %60; FEI: %31) oluşturmaktadır.

Kaynak: Coingecko, CoinEx Institute

Stabiliteleri değerlendirmek için, bu stablecoinler stres testine de tabi tutuldu. FEI ve FRAX'ın, daha stabil olduğu düşünülen çoğu aşırı teminatlı stablecoin kadar stabil olduğunu ve hatta stres dönemlerinde veya normal dönemlerde stabilite açısından çoğu aşırı teminatlı stablecoinden daha iyi performans gösterdiğini tespit ettik. Bu güçlü performans büyük ölçüde başarılı bir PCV'nin sonucudur. FEI'nin teminatlandırma oranı (PCV/piyasa değeri) %132'ye ulaşırken, FRAX'ınki mekanizmaları sayesinde %85'te stabilize olmuştur.

AMPL'nin stabilite performansı oldukça zayıftır çünkü kendine özgü Rebase mekanizması fiyatlarda büyük dalgalanmalara yol açmıştır.

Kaynak: Coingecko, CoinEx Institute

Varlıkların kullanım oranı açısından, FRAX yönetişim tokenlarının (FXS+USDC) karma basımını içerir, bu da daha fazla stablecoin basılabileceği anlamına gelir. Bu nedenle, FRAX'ın basımı %100 teminatlı olarak kabul edilebilir ve yönetişim tokenları doğrudan basılıp teminat gösterildiği için tasfiye riski yoktur. ETH ve DAI kullanılarak doğrudan basılabilen FEI'de tasfiye riski sıfırdır ve stablecoin aynı zamanda %100 teminatlıdır. Bu kategorideki stablecoinler, protokol geliri ve PCV varlık yönetiminden elde edilen faizlerle desteklenen kazanç gücü açısından yaklaşık olarak aynıdır.

Kaynak: CoinEx Institute

3. Ekosistem tipi stablecoin protokolleri

Ekosistem tipi stablecoinler, kendi public chain coinleri (USDT-teminatlı) kullanılarak 1:1 oranında basılabilir ve geri alınabilir. Bu tür stablecoinlerin değeri, tüm public chain ekosisteminin değeri tarafından desteklenir.

Şu anda, sadece Terra'nın UST'si ve Waves'in NUSD'si dolaşımdaki arzlarını artırmıştır. Özellikle UST, piyasa payının %96'sını oluşturmaktadır.

Kaynak: Coingecko, CoinEx Institute

UST, hızla büyüyen ekosistemi sayesinde artık neredeyse DAI kadar stabildir. MakerDAO'nun kurucusunun tweetlerinden etkilenmiş olsa da, fiyat sadece hafif dalgalanmış ve ne ortalama fiyat ne de dolaşım değeri büyük ölçüde etkilenmiştir. Waves, stabilite açısından kötü performans göstermiştir; bu durum, protokolün ekosisteminin tam olarak gelişmemiş olması ve yeterli uygulama senaryosunun bulunmaması ile ilgili olabilir.

Genel olarak, ekosistem tabanlı stablecoinlerin derinliği, ekosistemleriyle yakından bağlantılıdır. Sağlam bir ekosistem, güçlü stabilite performansını kolaylaştırır ve dolaşımdaki coin sayısını artırır.

Kaynak: Coingecko, CoinEx Institute

Dört kategori arasında, ekosistem tipi stablecoinler en yüksek varlık kullanım oranını göstermiştir çünkü bu coinlerin teminatlandırılması tüm ekosistemin büyümesi tarafından desteklenmektedir; bu da basılabilecek maksimum coin sayısının ekosistemin piyasa değerine bağlı olduğu anlamına gelir. Ayrıca, bu tür stablecoinlerin kazanç gücü de ekosistemlerinin benimsenmesiyle ilişkilidir - Public chain üzerinde gerçekleştirilen her işlem ve sözleşme yürütmesi, ekosisteme gelir sağlar.

4. Türev tipi stablecoin protokolleri

Türev tipi stablecoinlerin çoğu, dolaşımdaki arz veya ihraçtan bu yana geçen süre açısından henüz başlangıç aşamasındadır. Bu nedenle, çok az geçerli istatistik mevcuttur. Angle Protocol tarafından ihraç edilen EUR'ye endeksli bir stablecoin olan agEUR'un dolaşımdaki arzı, bu stablecoin kategorisinde görece büyüktür. Ayrıca, UXD Protocol yaklaşık 10 milyon USD'ye endeksli UXD; Hubble Protocol yaklaşık 30 milyon USD'ye endeksli USDH ihraç etmiştir. Bu protokoller, stablecoinlerini basmak için kullanılan teminatları hedge etmek ve USDT-teminatlı değerlerini belirli bir seviyede kilitlemek için zincir üstü türevleri kullanır; bu da tasfiye riskini azaltır ve sabitlemeyi stabilize eder. Örneğin, hem agEUR hem de UXD %100'lük bir varlık kullanım oranına sahiptir; bu da bu stablecoinlerin riskli varlıkları kullanılarak 1:1 oranında basılabileceği anlamına gelir. Ayrıca, basım teminatlarının hedge edilmesi zincir üstü vadeli işlemlerin shortlanmasını gerektirdiğinden, türev piyasasına önemli miktarda likidite enjekte edilir ve bu da türev tipi protokollerin başka bir değer kaynağı olarak görülebilir.

Farklı modellerin tercih edilen değerlemesi

Gözlemlerimize göre, stablecoinlerin dolaşımdaki arzı ile yönetişim tokenının Tam Seyreltilmiş Değerlemesi (FDV) arasında önemli bir korelasyon yoktur ve belirli dönemlerde medyan regresyonu görülmektedir (aşağıdaki resme bakınız). Bu nedenle, merkeziyetsiz stablecoin protokollerini değerlendirmek için (yönetişim tokenının FDV'si)/(dolaşımdaki arz) oranının etkili bir yol olabileceğine inanıyoruz. Örneklerin mevcut olmaması nedeniyle türev tipi stablecoinlerin dahil edilmediği not edilmelidir.

Kaynak: Coingecko, CoinEx Institute

Tüm aralıkların FDV/arz oranlarının ortalamasını aldıktan sonra, birkaç ilginç bulguya ulaştık. İlk olarak, aşırı teminatlı stabil coinler arasında, teminat olarak faiz getiren varlıkları kullanan protokoller (yani varlıkların kullanım oranı daha yüksek olanlar) daha yüksek piyasa değerlerine sahip. İkinci bulgumuz ise stabil coinlerin piyasasının kategorilerine göre farklılık göstermesi: normal aşırı teminatlı protokoller < faiz üreten aşırı teminatlı protokoller ≈ kısmi teminatlı protokoller < ekosistem tipi protokoller. İstikrar, varlıkların kullanım oranı ve kazanç gücü hakkındaki tartışmalarımızı göz önünde bulundurduğumuzda, piyasanın merkezi olmayan stabil coin protokollerini değerlendirirken en çok varlıkların kullanımıyla ilgilendiği sonucuna varmak uygun görünüyor.

Kaynak: Coingecko, CoinEx Institute

*Bu makale herhangi bir yatırım tavsiyesi içermemektedir