Tóm tắt
· Theo ZeroHedge trích dẫn kỳ mới nhất của BofA Flow Show, chỉ số Bull & Bear tăng từ 9,4 lên 9,7, mức cao nhất kể từ đầu năm 2021.
· Dòng vốn vào trái phiếu lợi suất cao, thu hẹp chênh lệch lợi suất trái phiếu lợi suất cao toàn cầu và AT1, cùng với sự cải thiện độ rộng của chỉ số cổ phiếu toàn cầu, đã cùng đẩy chỉ số quá nhiệt lên cao.
· Cổ phiếu và trái phiếu tiếp tục ghi nhận dòng vốn ròng vào, nhưng ETF công nghệ và bán dẫn ghi nhận dòng vốn ra lần đầu tiên trong sáu tuần, đồng thời rủi ro tín dụng của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây AI cũng đang gia tăng.
· Hartnett chủ trương "rút lui hoặc xoay vòng trong ngắn hạn, thay vì tái gia tăng vị thế", nhưng về dài hạn vẫn duy trì quan điểm mua cổ phiếu, bán trái phiếu.· Tổ hợp đảo chiều thực sự cần cảnh giác là khi lợi suất tiếp tục tăng nhưng cổ phiếu ngân hàng bắt đầu giảm.

Theo ZeroHedge trích dẫn kỳ mới nhất của BofA Flow Show, chỉ số Bull & Bear Indicator mà Michael Hartnett theo dõi đã tăng từ 9,4 lên 9,7, mức cao nhất kể từ "bong bóng cổ phiếu meme" đầu năm 2021, chỉ còn cách mức tối đa 10 điểm 0,3 điểm.

Chỉ số này không phản ánh sự tăng giảm của một tài sản đơn lẻ, mà là khẩu vị rủi ro được hình thành từ dòng vốn, chênh lệch tín dụng, độ rộng thị trường và vị thế nhà đầu tư. Mức 9,7 có nghĩa là thái độ của thị trường đối với cổ phiếu, trái phiếu tín dụng và các tài sản rủi ro khác đã tiến gần đến mức cực đoan lịch sử.

Đối diện với chỉ số này, khuyến nghị ngắn hạn của Hartnett không phải là tiếp tục đuổi theo đỉnh, mà là "rút lui hoặc xoay vòng trong mùa hè, thay vì tái gia tăng vị thế".

Nhưng điều này không có nghĩa là ông cho rằng thị trường bò sắp kết thúc. Một mặt, Hartnett thừa nhận rằng lợi nhuận doanh nghiệp vẫn là động cơ cốt lõi của thị trường bò; mặt khác, ông cho rằng điều kiện tài chính quyết định liệu động cơ này có thể tiếp tục thúc đẩy giá cổ phiếu hay không. Từ đó hình thành quan điểm cốt lõi của ông: chuyển sang thận trọng về mặt chiến thuật, nhưng vẫn lạc quan về cổ phiếu về mặt chiến lược.

Chỉ số Bull & Bear tăng lên 9,7, dòng vốn đổ vào toàn diện nhưng giao dịch công nghệ bắt đầu hạ nhiệt

Chỉ số Bull & Bear Indicator tuần này tăng, chủ yếu do ba yếu tố thúc đẩy: dòng vốn mạnh vào trái phiếu lợi suất cao, thu hẹp chênh lệch lợi suất trái phiếu lợi suất cao toàn cầu và AT1, cùng với sự cải thiện độ rộng của chỉ số cổ phiếu toàn cầu.

Điều này cho thấy khẩu vị rủi ro không chỉ tập trung vào một số ít cổ phiếu công nghệ lớn của Mỹ. Các nhà đầu tư trái phiếu tín dụng cũng đang tiếp tục chấp nhận rủi ro, nhiều cổ phiếu tham gia tăng giá hơn, và tâm lý lạc quan đang lan tỏa từ thị trường cổ phiếu sang trái phiếu và các tài sản khác.

Biểu đồ lịch sử của chỉ số Bull & Bear Indicator. Chỉ số Bull & Bear của BofA tăng từ 9,4 lên 9,7, mức cao nhất kể từ đầu năm 2021, và vượt rõ ràng ngưỡng "cực kỳ lạc quan".

Dòng vốn tuần này cũng xác nhận sự nóng lên toàn diện này. Dữ liệu cho thấy, dòng tiền vào tiền mặt đạt 53,7 tỷ USD, cổ phiếu đạt 32,9 tỷ USD, trái phiếu đạt 23,1 tỷ USD, vàng và tài sản mã hóa lần lượt đạt 0,9 tỷ USD và 0,6 tỷ USD.

Xét theo từng hạng mục, trái phiếu đầu tư cấp cao ghi nhận 10,2 tỷ USD, nếu tính theo tốc độ từ đầu năm đến nay, quy mô cả năm có thể đạt mức kỷ lục 527 tỷ USD; trái phiếu lợi suất cao ghi nhận 4,1 tỷ USD, mức lớn nhất kể từ tháng 7/2024; cổ phiếu Mỹ ghi nhận 9,6 tỷ USD, quy mô tính theo năm cũng ở mức kỷ lục.

Tuy nhiên, dòng vốn đổ vào toàn diện không đồng nghĩa với việc mọi tài sản rủi ro đều đang nóng lên đồng bộ. Tuần này, quỹ cổ phiếu công nghệ ghi nhận dòng vốn rút ra 0,7 tỷ USD, lần đầu tiên trong sáu tuần; ETF bán dẫn rút ra 2,4 tỷ USD, cũng là lần đầu tiên trong sáu tuần ghi nhận dòng vốn ròng âm.

Điều này có nghĩa là thị trường tổng thể vẫn đang ôm rủi ro, nhưng các giao dịch công nghệ và bán dẫn vốn đông đúc nhất trước đó đã bắt đầu hạ nhiệt cục bộ. Chỉ số Bull & Bear Indicator càng tiến gần đến 10, thị trường càng đồng thuận rằng tài sản rủi ro có thể tiếp tục tăng; và kỳ vọng đồng thuận càng mạnh, khả năng chịu đựng các tin tức bất ngờ thường càng yếu.

Lợi nhuận vẫn đang tăng tốc, nhưng điều kiện tài chính đã tiến sát ngưỡng cảnh báo

Hartnett không phủ nhận trụ cột quan trọng nhất của thị trường bò — lợi nhuận doanh nghiệp.

Theo ZeroHedge trích dẫn, báo cáo cho thấy kỳ vọng EPS 12 tháng tương lai được điều chỉnh tăng 33%. Khoảng 35 tỷ USD hoàn thuế thuế quan trong ba tháng qua cũng đã đảo ngược một phần cú sốc lợi nhuận khoảng 75 tỷ USD từ thuế quan trong giai đoạn tháng 5 đến tháng 7/2025.

Chỉ cần lợi nhuận doanh nghiệp tiếp tục tăng, thị trường khó có thể đảo đỉnh ngay lập tức chỉ vì chỉ báo tâm lý quá nóng. Nhưng Hartnett đồng thời nhấn mạnh: EPS là động cơ của thị trường bò, còn điều kiện tài chính là hộp số của thị trường bò.

Trong khuôn khổ của ông, giá xăng tăng lên 4 USD/gallon, tỷ giá USD/JPY tăng lên 160, hoặc lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ tăng lên 5%, đều có thể trở thành ngưỡng điều kiện tài chính khó vượt qua đối với thị trường bò.

Các biến số này sẽ kìm hãm tài sản rủi ro qua nhiều kênh khác nhau: giá xăng tăng có thể kéo giảm tiêu dùng và đẩy cao kỳ vọng lạm phát; lợi suất trái phiếu Mỹ tăng sẽ nâng chi phí tài trợ và hạ định giá cổ phiếu; đồng yên suy yếu thêm có thể phản ánh áp lực lớn hơn lên các giao dịch carry toàn cầu và hệ thống tỷ giá.

Bên trong thị trường tín dụng cũng đã xuất hiện sự phân hóa. Một mặt, chênh lệch lợi suất trái phiếu lợi suất cao toàn cầu và AT1 thu hẹp, cho thấy khẩu vị rủi ro tổng thể vẫn mạnh; mặt khác, chênh lệch tín dụng và CDS của các nhà cung cấp đám mây quy mô lớn AI vẫn ở mức cao.

Do đó, Hartnett cho rằng tín hiệu từ thị trường tín dụng đã thận trọng hơn so với thị trường chứng khoán. Đặc biệt, trong khi các công ty công nghệ lớn tiếp tục mở rộng đầu tư vào trung tâm dữ liệu AI, các nhà đầu tư trái phiếu đang bắt đầu đánh giá lại áp lực chi tiêu vốn, dòng tiền và huy động vốn.

Biểu đồ chênh lệch tín dụng của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây siêu quy mô AI và CDS kỳ hạn 5 năm của Oracle. Rủi ro tín dụng của các công ty đám mây AI vẫn ở mức cao, CDS kỳ hạn 5 năm của Oracle tăng rõ rệt, cho thấy thị trường tín dụng có thái độ thận trọng hơn so với thị trường chứng khoán đối với chi tiêu vốn AI.

Sự phân hóa giữa thị trường chứng khoán và thị trường tín dụng là một trong những tín hiệu đáng chú ý nhất hiện nay. Các nhà đầu tư chứng khoán vẫn đang giao dịch dựa trên tăng trưởng AI và điều chỉnh tăng lợi nhuận, trong khi các nhà đầu tư tín dụng bắt đầu tính đến áp lực lên bảng cân đối kế toán do chi tiêu vốn cao có thể gây ra.

Do đó, cái gọi là "rút lui mùa hè" của Hartnett gần với khuyến nghị về vị thế danh mục hơn là nhận định về sự sụp đổ của thị trường. Ông chủ trương các nhà đầu tư giảm mức độ tiếp xúc với tài sản rủi ro, hoặc xoay vòng từ các ngành chu kỳ như ngân hàng, công nghiệp và bán dẫn sang các ngành phòng thủ như hàng tiêu dùng thiết yếu, cũng như các tài sản kỳ hạn dài như REITs, cổ phiếu vốn hóa nhỏ, công nghệ sinh học, và đồng USD.

Xoay vòng ngắn hạn thay vì tăng vị thế, rủi ro dài hạn nằm ở thị trường trái phiếu

Khác với sự thận trọng ngắn hạn, phân bổ tài sản dài hạn của Hartnett vẫn là "mua cổ phiếu, bán khống trái phiếu".

Lý do cốt lõi là tầm quan trọng của thị trường chứng khoán đối với nền kinh tế và chính sách Mỹ đang gia tăng. Sau khi tổng tài sản cổ phiếu của các hộ gia đình Mỹ tăng thêm khoảng 9 nghìn tỷ USD trong năm 2024 và 2025, từ đầu năm 2026 đến nay lại tăng thêm khoảng 7 nghìn tỷ USD. Nền kinh tế ngày càng phụ thuộc vào hiệu ứng tài sản từ đà tăng của cổ phiếu, cũng như làn sóng chi tiêu vốn cho trung tâm dữ liệu AI.

Biểu đồ thay đổi tài sản cổ phiếu của hộ gia đình Mỹ và vị thế nắm giữ của khách hàng tư nhân BofA. Tài sản cổ phiếu của hộ gia đình Mỹ tiếp tục tăng, ảnh hưởng của thị trường chứng khoán đối với tiêu dùng, tăng trưởng kinh tế và lựa chọn chính sách ngày càng mở rộng.

Trong bối cảnh này, Hartnett cho rằng các nhà hoạch định chính sách ngày càng có khả năng coi thị trường chứng khoán là "quá lớn để sụp đổ". Nếu áp lực thị trường tài chính lan rộng nhanh chóng, chính phủ có thể thông qua can thiệp tỷ giá, điều chỉnh tài khóa hoặc các công cụ chính sách khác để ngăn chặn điều kiện tài chính thắt chặt hoàn toàn chấm dứt sự thịnh vượng, thị trường bò hoặc bong bóng.

Nhưng "chính sách hỗ trợ" không có nghĩa là thị trường sẽ không giảm, cũng không có nghĩa là sự hỗ trợ sẽ luôn kịp thời và hiệu quả. Hartnett đồng thời cảnh báo rằng, thứ cuối cùng chấm dứt sự thịnh vượng và bong bóng thường vẫn là thị trường trái phiếu.

Trong khung thời gian dài hạn của ông, kịch bản thực sự nguy hiểm là lợi suất tăng, đồng USD giảm, áp lực từ thị trường trái phiếu buộc chính sách tài khóa phải xoay chuyển, và thúc đẩy dòng vốn tái phân bổ từ cổ phiếu quay trở lại trái phiếu.

Ông cũng đưa ra một tín hiệu đảo chiều trực quan hơn: lợi suất tăng, nhưng cổ phiếu ngân hàng giảm.

Hiện tại, tổ hợp "cổ phiếu ngân hàng tăng, lợi suất tăng" vẫn được xem là dấu hiệu cho thấy nền kinh tế và thị trường có khẩu vị rủi ro mạnh. Nếu lợi suất tiếp tục tăng mà cổ phiếu ngân hàng không được hưởng lợi, thậm chí bắt đầu giảm, điều đó có thể đồng nghĩa với việc chi phí huy động vốn, rủi ro tín dụng và áp lực kinh tế đã vượt qua lợi ích mà việc lãi suất tăng mang lại.

Vì vậy, việc chỉ số Bull & Bear Indicator tăng lên 9,7 không phải là một tín hiệu bán chính xác. Trong lịch sử, chỉ số này từng bước vào vùng cực đoan tương tự vào các năm 2004, 2006, 2018 và 2020, nhưng thời điểm và nguyên nhân đảo chiều của mỗi lần đều khác nhau.

Điều nó thực sự cảnh báo là thị trường đã phản ánh rất nhiều kỳ vọng lạc quan về hạ cánh mềm, tăng trưởng lợi nhuận, đầu tư AI và chính sách hỗ trợ. Chỉ cần EPS tiếp tục tăng và điều kiện tài chính chưa thắt chặt rõ rệt, thị trường vẫn có thể duy trì đà tăng; nhưng khi chỉ số cảm xúc tiến gần đến mức tối đa, khoảng đệm cho tin xấu của thị trường đã thu hẹp đáng kể.

Đây cũng là lý do Hartnett theo đuổi chiến lược "ngắn hạn xem xét giảm, dài hạn xem xét tăng": trong ngắn hạn, ông không muốn gia tăng vị thế vào các giao dịch đông đúc; về dài hạn, ông vẫn tin rằng hiệu ứng tài sản, chi tiêu vốn AI và lựa chọn chính sách sẽ tiếp tục hỗ trợ cổ phiếu.

Tiếp theo, điều đáng chú ý hơn con số tĩnh 9,7 là ba nhóm biến động động thái: liệu dòng vốn vào công nghệ và bán dẫn có tiếp tục rút ra hay không, rủi ro tín dụng của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây AI có tăng thêm hay không, và liệu thị trường có xuất hiện tổ hợp đảo chiều "lợi suất tăng, cổ phiếu ngân hàng giảm" hay không.