Mô hình Thoát trước IPO (Phần 2): Tái cấu trúc Web3 và Ảo ảnh Tính thanh khoản trên chuỗi

Giới thiệu: Thu hẹp khoảng cách giữa các khu vườn khép kín

Trong Phần 1, chúng ta đã tìm hiểu về cơ chế khắc nghiệt của thị trường Pre-IPO truyền thống – một "khu vườn khép kín" nơi các bức tường lửa quy định, nút thắt vốn và vũng lầy thanh khoản đảm bảo rằng lợi nhuận cấu trúc vẫn là đặc quyền của giới tinh hoa Phố Wall. Khi các siêu kỳ lân trì hoãn việc ra mắt công chúng, áp lực về một giải pháp thay thế phi tập trung đã đạt đến điểm bùng phát.

Trong phần thứ hai này, CoinEx Research khám phá cuộc phản công của Web3. Chúng tôi phân tích cách mã hóa RWA và "trình bao bọc SPV" đang cố gắng tái cấu trúc quyền truy cập vốn cổ phần tư nhân, đồng thời đối mặt với thực tế khắc nghiệt của dữ liệu trên chuỗi. Liệu Web3 có thực sự mang lại một chỗ đứng, hay chúng ta chỉ đang xây dựng một ảo ảnh thanh khoản tinh vi cho nhà đầu tư bán lẻ?

Cơ sở hạ tầng Web3 & Mã hóa RWA: Tái cấu trúc kỹ thuật

Trong khi các khuôn khổ tài chính truyền thống vẫn bị hạn chế bởi các rào cản tuân thủ và tính thanh khoản thứ cấp hạn chế, mã hóa RWA tận dụng cơ sở hạ tầng dựa trên blockchain để cải thiện cách tiếp cận thị trường tư nhân được cấu trúc, truy cập và chuyển giao. Thay vì giải quyết hoàn toàn các hạn chế cấu trúc xung quanh tính thanh khoản của kỳ lân, các mô hình này chủ yếu nhằm mục đích giảm ngưỡng đầu tư tối thiểu, hợp lý hóa việc tiếp nhận nhà đầu tư và tăng cường hiệu quả chuyển giao ở lớp công cụ.

Rào cản bảng vốn hóa và kiến trúc "Trình bao bọc SPV"

Trong bối cảnh vốn cổ phần Pre-IPO, việc phát hành trực tiếp hoặc ánh xạ cổ phiếu công ty tư nhân gốc lên blockchain vẫn còn nhiều thách thức trong thực tế. Hầu hết các công ty tư nhân giai đoạn cuối vẫn kiểm soát chặt chẽ bảng vốn hóa, cơ sở cổ đông và phê duyệt chuyển nhượng, điều này hạn chế các giao dịch chuyển nhượng trái phép và hạn chế lưu thông thứ cấp mở.

Do đó, nhiều khuôn khổ RWA Web3 hiện tại dựa vào các cấu trúc trung gian – thường được gọi là mô hình "trình bao bọc SPV" – thay vì phát hành trực tiếp vốn cổ phần cơ bản trên chuỗi. Các cấu trúc này được thiết kế để hoạt động trong các ràng buộc pháp lý hiện có trong khi tận dụng cơ sở hạ tầng blockchain để cải thiện khả năng tiếp cận và khả năng chuyển nhượng của các công cụ đầu tư thu được.

Quyền tài phán, lưu ký và khả năng chống phá sản

Theo kiến trúc này, một nền tảng mã hóa thiết lập một Công ty Mục đích Đặc biệt (SPV) trong một khu vực pháp lý có liên quan, tuân thủ để nắm giữ các tài sản tham chiếu liên quan đến một khoản đầu tư vào công ty tư nhân. Cơ chế hoạt động khác nhau tùy thuộc vào giao dịch cụ thể: SPV có thể mua cổ phiếu công ty tư nhân trực tiếp, mua lợi ích thứ cấp từ các chủ sở hữu hiện có hoặc duy trì một yêu cầu hợp đồng hoặc lưu ký khác liên quan đến các cổ phiếu đó.

Điều quan trọng là, SPV thường được cấu trúc như một pháp nhân riêng biệt được thiết kế để bảo vệ các tài sản này khỏi nền tảng hoạt động chính. Tuy nhiên, từ góc độ quản lý rủi ro, mức độ thực sự của "khả năng chống phá sản" cuối cùng phụ thuộc vào thiết kế pháp lý cụ thể, các thỏa thuận lưu ký và quyền tài phán chi phối.

Định nghĩa lại quyền sở hữu: Quyền kinh tế so với Quyền biểu quyết hợp pháp

Mặc dù có những thỏa hiệp pháp lý này, mã hóa đạt được một bước nhảy vọt lớn về hiệu quả sử dụng vốn so với các mô hình truy cập dựa trên SPV truyền thống. Bằng cách di chuyển lớp công cụ lên chuỗi, các nền tảng có thể giảm đáng kể kích thước vé tối thiểu và hợp lý hóa cả quy trình tiếp nhận và chuyển giao.

Ví dụ, các nền tảng như Jarsy tiếp thị một số đợt chào bán Pre-IPO với giá chỉ 10 đô la, mô tả các token của họ được hỗ trợ 1:1 bởi các quyền kinh tế của một cổ phiếu tương ứng. Việc phân đoạn này cho phép giao dịch toàn cầu gần như 24/7 ở lớp token và tạo điều kiện cho việc thanh toán trên chuỗi nhanh hơn đáng kể, phá vỡ thành công sự phụ thuộc của thị trường vào giờ thị trường truyền thống và quy trình chuyển giao thủ công, dựa trên giấy tờ.

Một khảo sát toàn cảnh: Web3 định hình lại lĩnh vực Pre-IPO

Khi các cấu trúc tuân thủ cơ bản trở nên rõ ràng hơn, dấu ấn của Web3 trong lĩnh vực Pre-IPO đã vượt xa "mã hóa lưu ký" đơn thuần. Thay vào đó, xoay quanh "Bộ ba bất khả thi" của tính thanh khoản, sự tuân thủ và hiệu quả sử dụng vốn , vốn gốc tiền điện tử đã phân nhánh thành bốn con đường tiến hóa riêng biệt.

Từ việc phát hành tài sản tuân thủ được neo trực tiếp vào vốn cổ phần vật chất đến các thị trường tài sản tổng hợp được xây dựng thông qua các oracle và thuật toán, các giao thức khác nhau đang hoạt động trong các ranh giới tuân thủ và kiến trúc kỹ thuật tương ứng của chúng. Mỗi giao thức đang tận dụng những thế mạnh độc đáo của mình để cạnh tranh giành một phần của "chiếc bánh tài sản" khổng lồ này.

Sự va chạm giữa lý tưởng và thực tế: Tình trạng hiện tại của thị trường Crypto Pre-IPO

Mặc dù cơ sở hạ tầng Web3 cung cấp một giải pháp hoàn hảo về mặt lý thuyết cho việc lưu thông tài sản Pre-IPO, nhưng việc xem xét dữ liệu giao dịch trên chuỗi hiện tại cho thấy một thực tế bị phân mảnh rõ rệt. Đằng sau câu chuyện lớn về "trao quyền cho nhà đầu tư bán lẻ" là khối lượng giao dịch như thị trấn ma và tỷ lệ rủi ro-lợi nhuận bị hạn chế nghiêm trọng.

Sự không phù hợp về tính thanh khoản: Xung đột giữa Degen và Thời gian

Dữ liệu từ các nền tảng gốc tiền điện tử cung cấp khả năng tiếp cận phái sinh với định giá công ty tư nhân vẫn còn kém ấn tượng. Ví dụ, trên các nền tảng phái sinh phi tập trung như

Hyperliquid, khối lượng giao dịch cho các hợp đồng tham chiếu các công ty chưa niêm yết (ví dụ: Anthropic) đôi khi vẫn tương đối thấp so với các tài sản tiền điện tử chính thống.

Một yếu tố chính gây ra khoảng cách thanh khoản này là sự không phù hợp giữa đặc điểm của tài sản cơ bản và sở thích của đối tượng giao dịch tiền điện tử cốt lõi. Một phần lớn vốn trên chuỗi hướng đến các cơ hội có biến động cao, thời gian ngắn, chẳng hạn như meme token hoặc các tài sản theo đà. Ngược lại, các công ty tư nhân giai đoạn cuối thường có biến động thấp hơn và thời gian đầu tư dài hơn, khiến chúng ít tương thích hơn với các chiến lược giao dịch tần suất cao hoặc đầu cơ.

Ngoài ra, nhiều sản phẩm hiện tại có dạng công cụ không giao nhận hoặc tổng hợp (ví dụ: hợp đồng vĩnh viễn tham chiếu chỉ số định giá), thay vì tiếp xúc trực tiếp hoặc được hỗ trợ kinh tế. Đối với các nhà đầu tư tìm kiếm phân bổ dài hạn vào tài sản thị trường tư nhân, các cấu trúc này có thể không cung cấp sự phù hợp đầy đủ với các nguyên tắc cơ bản hoặc sự rõ ràng về pháp lý. Ngược lại, đối với các nhà giao dịch ngắn hạn, các công cụ như vậy có thể thiếu biến động và các chất xúc tác giao dịch rõ ràng. Sự không phù hợp kép này góp phần vào hoạt động giao dịch duy trì tương đối thấp.

Sự không phù hợp về định giá: Lợi nhuận bị ép

Tiếp xúc Pre-IPO trong môi trường hiện tại cũng phản ánh sự thay đổi trong động lực lợi nhuận. Trong lịch sử, các khoản đầu tư tư nhân giai đoạn đầu có tiềm năng lợi nhuận vượt trội. Tuy nhiên, trong các thị trường tư nhân giai đoạn cuối ngày nay, định giá đầu vào cao có thể làm giảm kỳ vọng lợi nhuận trong tương lai, đặc biệt đối với các nhà đầu tư tiếp cận các tài sản này thông qua các kênh thứ cấp hoặc có cấu trúc.

Do đó, các nhà đầu tư tham gia ở các mức định giá trưởng thành hơn có thể phải đối mặt với hồ sơ tăng trưởng hạn chế hơn trong các giai đoạn nắm giữ điển hình, đặc biệt khi so sánh với các tài sản tiền điện tử có tính thanh khoản cao hơn, cung cấp khả năng khám phá giá liên tục và các tùy chọn thoát linh hoạt.

Sự không phù hợp về cấu trúc: Khám phá giá dựa trên sự kiện

Động lực định giá của tài sản Pre-IPO phần lớn được thúc đẩy bởi các chất xúc tác dựa trên sự kiện, không thường xuyên, chẳng hạn như các vòng cấp vốn mới, giao dịch chiến lược hoặc các diễn biến liên quan đến IPO. Trong các giai đoạn kéo dài không có các sự kiện như vậy, việc khám phá giá có thể vẫn bị hạn chế, đặc biệt khi không có tiết lộ liên tục.

Do đó, các công cụ này có xu hướng thể hiện các mô hình giao dịch khác biệt đáng kể so với các tài sản tiền điện tử thông thường. Thay vì hỗ trợ giao dịch liên tục, tần suất cao, chúng có thể trải qua các giai đoạn hoạt động thấp kéo dài, xen kẽ bởi việc định giá lại mạnh mẽ xung quanh các sự kiện riêng biệt. Cấu trúc này hạn chế khả năng áp dụng các chiến lược giao dịch tiền điện tử tiêu chuẩn.

Kết luận: Thu hẹp khoảng cách hay xây dựng ảo ảnh?

Tóm lại, các cấu trúc dựa trên Web3 đại diện cho một sự đổi mới có ý nghĩa trong việc cải thiện khả năng tiếp cận thị trường tư nhân. Tuy nhiên, thị trường trên chuỗi hiện tại được định nghĩa bởi một "Ba sự không phù hợp" cơ bản: Tính thanh khoản của Degen tìm kiếm sự biến động, định giá giai đoạn cuối làm giảm lợi nhuận và khám phá dựa trên sự kiện xung đột với đặc tính tiền điện tử 24/7.

Đối với nhà giao dịch hiện đại, lĩnh vực Web3 Pre-IPO không phải là một lối tắt "làm giàu nhanh chóng", mà là một đấu trường tinh vi đòi hỏi sự kiên nhẫn cấp độ tổ chức. Việc áp dụng có thể sẽ không được thúc đẩy bởi sự cường điệu của nhà đầu tư bán lẻ, mà bởi những người tham gia có tầm nhìn đầu tư dài hơn – các văn phòng gia đình và nhà phân bổ kho bạc – tìm kiếm sự tiếp xúc đa dạng với thế giới thực. Cho đến khi tính thanh khoản phù hợp với thời gian, lĩnh vực này vẫn là một biên giới mới nổi, nơi công cụ quan trọng nhất không phải là vốn, mà là sự hiểu biết nghiêm ngặt về sự ma sát giữa di sản của Phố Wall và tương lai của Web3.

Thông báo miễn trách

Nội dung được cung cấp trong báo cáo này chỉ nhằm mục đích minh họa và nhằm mục đích cung cấp thông tin chi tiết về thị trường tiền điện tử. Đây không phải và không nên được hiểu là lời khuyên hoặc khuyến nghị đầu tư. Thông tin trong tài liệu này dựa trên các nguồn được cho là đáng tin cậy; tuy nhiên, chúng tôi không đảm bảo tính chính xác, đầy đủ hoặc phù hợp của nó cho bất kỳ mục đích nào và không nên dựa vào đó. Mọi ý kiến được bày tỏ phản ánh một đánh giá tại ngày xuất bản và có thể thay đổi mà không cần thông báo. Độc giả nên tự nghiên cứu và thẩm định, và nếu thích hợp, tìm kiếm lời khuyên chuyên nghiệp trước khi đưa ra bất kỳ quyết định đầu tư nào. Các tác giả và nhà xuất bản của báo cáo này không chịu trách nhiệm pháp lý đối với bất kỳ tổn thất hoặc thiệt hại nào phát sinh từ việc sử dụng thông tin được cung cấp.

Tự nghiên cứu.

Về CoinEx

Được thành lập vào năm 2017, CoinEx là một sàn giao dịch tiền điện tử toàn cầu cam kết giúp giao dịch dễ dàng hơn. Nền tảng này cung cấp một loạt các dịch vụ, bao gồm giao dịch giao ngay và ký quỹ, hợp đồng tương lai, hoán đổi, AMM và dịch vụ quản lý tài chính cho hơn 5 triệu người dùng trên hơn 200 quốc gia và khu vực.

Kể từ khi thành lập, CoinEx đã kiên định tuân thủ nguyên tắc dịch vụ "người dùng là trên hết". Với mục đích chân thành là nuôi dưỡng một môi trường giao dịch tiền điện tử công bằng, tôn trọng và an toàn, CoinEx cho phép các cá nhân có trình độ kinh nghiệm khác nhau dễ dàng tiếp cận thế giới tiền điện tử bằng cách cung cấp các sản phẩm dễ sử dụng.

Về CoinEx Research

CoinEx Research là bộ phận nghiên cứu của Sàn giao dịch CoinEx, chuyên cung cấp các báo cáo phân tích và nghiên cứu chuyên sâu về ngành công nghiệp blockchain và tiền điện tử.

Nhóm cung cấp cho người dùng những hiểu biết chuyên sâu về thị trường bằng cách theo dõi xu hướng thị trường, phân tích sách trắng dự án và tài liệu kỹ thuật, đánh giá đội ngũ dự án và triển vọng phát triển, v.v. Các báo cáo của chúng tôi bao gồm thị trường vĩ mô, công nghệ blockchain, tài sản kỹ thuật số, DeFi, NFT và các lĩnh vực khác dưới nhiều hình thức xuất bản nghiên cứu.

Để xem thêm các báo cáo và thông tin chi tiết của CoinEx Research, hãy truy cập CoinEx Insight của chúng tôi.