Toàn cảnh lĩnh vực Pre-IPO (Phần 1): Sự kết thúc của Public Alpha và Vườn tường của Phố Wall

Giới thiệu: Sự kết thúc của thị trường công khai Alpha

Đợt chào bán công khai lần đầu (IPO) truyền thống không còn là điểm khởi đầu cho việc tạo ra của cải; nó đã âm thầm thoái hóa thành một sự kiện thanh khoản thoát hiểm được thể chế hóa cho những người trong cuộc ở Phố Wall. Khi các siêu kỳ lân hiện đại liên tục trì hoãn việc ra mắt công chúng, lợi nhuận theo cấp số nhân, sinh lợi nhất hiện được nắm giữ hoàn toàn trong các thị trường tư nhân kín. Mặc dù cơ sở hạ tầng Web3 và mã hóa Tài sản trong thế giới thực (RWA) hứa hẹn sẽ dân chủ hóa quyền truy cập này, nhưng việc hiểu giải pháp trước tiên đòi hỏi phải phân tích vấn đề đã ăn sâu.

Trong báo cáo này, CoinEx Research phân tích sự giao thoa giữa vốn cổ phần tư nhân TradFi và cơ sở hạ tầng phi tập trung. Trong Phần 1, chúng tôi phơi bày sự dịch chuyển trọng lực của cải và sự ma sát cấu trúc của các thị trường thứ cấp cũ – "những bức tường cao thể chế" được thiết kế để giữ vốn bán lẻ bên ngoài.

Sự dịch chuyển trọng lực của cải: Một bữa tiệc riêng tư sau cánh cửa đóng kín

Sau gần hai năm định giá lại, các thị trường tư nhân toàn cầu đã phục hồi mạnh mẽ. Tuy nhiên, sự phục hồi này tập trung cao độ ở top đầu. Thay vì vội vàng niêm yết trên Nasdaq, các siêu kỳ lân đang liên tục sử dụng các vòng tư nhân để nắm bắt lợi nhuận mà theo lịch sử sẽ thuộc về các nhà đầu tư thị trường công khai.

Việc tạo ra của cải khép kín này – vốn loại trừ một cách có hệ thống công chúng – được minh họa hoàn hảo bởi các gã khổng lồ công nghệ gần đây:

SpaceX: Được thúc đẩy bởi lợi nhuận mạnh mẽ từ hoạt động kinh doanh Starlink, kỳ vọng thị trường đối với IPO năm 2026 của họ nhắm đến mức định giá 1,5 nghìn tỷ đô la chưa từng có. Để dễ hình dung, khi Google đầu tư khoảng 1 tỷ đô la vào năm 2015, mức định giá chỉ là 12 tỷ đô la.

Anthropic: Vào tháng 2 năm 2026, sau khi hoàn thành vòng gọi vốn mới nhất, mức định giá sau tiền của họ ngay lập tức được đẩy lên mức đáng kinh ngạc 380 tỷ đô la, tăng gấp đôi so với mức định giá trước đó vào tháng 9 năm 2025.

Thực tế khắc nghiệt là sự tăng trưởng của cải bùng nổ này bị giới hạn nghiêm ngặt trong các vòng vốn đầu tư mạo hiểm ưu tú của Phố Wall. Đến khi các công ty này cuối cùng rung chuông IPO, mức định giá của họ đã phản ánh nhiều năm tăng trưởng trong tương lai. Thời điểm các nhà đầu tư bán lẻ trên thị trường công khai Mua vào, phần lớn alpha cấu trúc đã cạn kiệt.

Hào TradFi: Hạn chế cấu trúc của các thị trường thứ cấp cũ

Vì thị trường công khai chỉ còn lại "phần thừa", liệu các nhà đầu tư thông thường có thể đi trước IPO và mua cổ phiếu trực tiếp trên thị trường sơ cấp không?

Trước khi có sự ra đời của mã hóa RWA, hệ thống tài chính truyền thống đã cố gắng xây dựng cầu nối này. Các nền tảng giao dịch chuyên biệt như Forge Global, Hiive và EquityZen đã thiết lập các cơ chế khớp lệnh thứ cấp cho cổ phiếu Pre-IPO. Tuy nhiên, việc bóc tách kiến trúc kinh doanh cơ bản của chúng cho thấy chúng vẫn là một phần mở rộng của trật tự Phố Wall cũ. Thay vì phá vỡ các rào cản giai cấp, các nền tảng này củng cố chúng thông qua ba "bức tường cao thể chế".

Tường lửa quy định: Ảo ảnh "Nhà đầu tư được công nhận"

Tuyến phòng thủ đầu tiên đến trực tiếp từ các hạn chế về danh tính do các cơ quan quản lý chứng khoán áp đặt. Theo quy định của SEC và các tiêu chuẩn toàn cầu tương tự, các cá nhân tham gia thị trường Pre-IPO phải vượt qua xác minh "Nhà đầu tư được công nhận". Điều này yêu cầu thu nhập cá nhân hàng năm vượt quá 200.000 đô la (hoặc 300.000 đô la đối với hộ gia đình) trong hai năm qua, hoặc giá trị tài sản ròng vượt quá 1 triệu đô la (không bao gồm nơi cư trú chính). Các nền tảng lớn như Hiive còn áp dụng thêm các kiểm tra KYC và AML nghiêm ngặt. Hệ thống truy cập dựa trên tài sản này về cơ bản là một hình thức phân tầng tài chính hợp pháp hóa, cắt đứt con đường gia nhập của đại đa số các nhà đầu tư bán lẻ ở cấp độ pháp lý.

Nút thắt vốn: Kích thước kiểm tra Tối thiểu cấm đoán

Ngay cả khi một người vượt qua kiểm toán danh tính, kích thước kiểm tra Tối thiểu cũng đủ để loại bỏ hầu hết những người tham gia. Trong thị trường vốn cổ phần tư nhân truyền thống, một "vé vào cửa" duy nhất thường bắt đầu từ 200.000 đô la đến 500.000 đô la. Ngay cả trên các nền tảng thứ cấp tập trung vào chuyển nhượng cổ phiếu, ngưỡng vẫn cao: nhà lãnh đạo ngành Forge Global quy định giá trị giao dịch Tối thiểu là 100.000 đô la cho người bán và nghiêm cấm "gộp" quỹ để đáp ứng hạn ngạch. Mặc dù đối thủ cạnh tranh EquityZen đôi khi phát hành các suất bán lẻ thấp tới 5.000 đô la, nhưng những suất này hoàn toàn phụ thuộc vào các điều khoản cụ thể của quỹ – một ngoại lệ tiếp thị "từng trường hợp" không đáp ứng được nhu cầu đầu tư thường xuyên của công chúng.

Vũng lầy Tính thanh khoản: ROFR và ma sát Thanh khoản

Điều này dẫn đến liên kết chết người nhất: Tính thanh khoản và Ma sát. Mua và bán cổ phiếu công ty tư nhân phức tạp hơn nhiều so với việc gõ một mã chứng khoán vào Nasdaq. Mỗi lần chuyển nhượng đều liên quan đến các cuộc đàm phán giá ngoại tuyến kéo dài và phải chờ công ty mục tiêu xử lý Quyền từ chối đầu tiên (ROFR) của mình. Do đó, chu kỳ Đóng một giao dịch duy nhất thường có thể mất vài tuần hoặc thậm chí vài tháng, kèm theo phí hoa hồng nền tảng cao và chi phí ma sát ẩn. Trong vũng lầy cơ học này, các nhà đầu tư thông thường thiếu sự hỗ trợ pháp lý và tài chính chuyên nghiệp gần như không thể điều hướng, ngay cả khi họ có vốn.

Trong các kẽ hở của ba bức tường cao này, các nền tảng truyền thống đã phát triển các kiến trúc kinh doanh khác nhau để cố gắng đột phá. Tuy nhiên, việc kiểm tra dữ liệu và logic cơ bản của chúng cho thấy chúng chủ yếu đang thỏa hiệp giữa Tính thanh khoản, ngưỡng đầu tư và quyền sở hữu thực sự. Hơn nữa, các nền tảng kiểm soát các kênh cốt lõi cho lưu thông Tài sản tư nhân này đang tăng tốc tích hợp vào hệ sinh thái quản lý tài sản Phố Wall chính thống.

Kết luận: Một hệ thống đang cầu xin sự gián đoạn

Kiến trúc của thị trường Pre-IPO truyền thống đang hoạt động chính xác như Phố Wall đã thiết kế: tối đa hóa ma sát để duy trì độc quyền độc quyền đối với alpha cấu trúc. Các nền tảng thứ cấp cũ đã chứng tỏ không có khả năng phá bỏ ba bức tường cao này, khiến các nhà đầu tư thông thường bị mắc kẹt bên ngoài khu vườn có tường bao quanh.

Nhưng nơi tài chính truyền thống đình trệ, công nghệ phi tập trung cố gắng tiếp quản một cách thù địch. Liệu các giao thức blockchain có thể thành công nơi TradFi đã thất bại?

Trong Phần 2 của báo cáo này, chúng tôi sẽ giới thiệu việc tái cấu trúc kỹ thuật được thúc đẩy bởi cơ sở hạ tầng Web3. Chúng tôi sẽ khám phá cách vốn gốc tiền điện tử sử dụng "SPV Wrappers" và mã hóa RWA để vượt qua những người gác cổng của Phố Wall, đồng thời cũng phơi bày thực tế "ba sự không khớp" khắc nghiệt của dữ liệu giao dịch trên chuỗi.

Thông báo miễn trách

Nội dung được cung cấp trong báo cáo này chỉ mang tính chất minh họa và nhằm mục đích cung cấp thông tin chi tiết về thị trường tiền điện tử. Nó không phải, và không nên được hiểu là, lời khuyên hoặc khuyến nghị đầu tư. Thông tin trong tài liệu này dựa trên các nguồn được cho là đáng tin cậy; tuy nhiên, chúng tôi không đảm bảo tính chính xác, đầy đủ hoặc phù hợp của nó cho bất kỳ mục đích nào, và không nên dựa vào đó. Bất kỳ ý kiến nào được bày tỏ đều phản ánh một phán đoán tại ngày xuất bản và có thể thay đổi mà không cần thông báo. Độc giả nên tự nghiên cứu và thẩm định, và nếu thích hợp, tìm kiếm lời khuyên chuyên nghiệp trước khi đưa ra bất kỳ quyết định đầu tư nào. Các tác giả và nhà xuất bản của báo cáo này không chịu trách nhiệm về bất kỳ tổn thất hoặc thiệt hại nào phát sinh từ việc sử dụng thông tin được cung cấp.

Tự nghiên cứu.

Về CoinEx

Được thành lập vào năm 2017, CoinEx là một sàn giao dịch tiền điện tử toàn cầu cam kết giúp giao dịch dễ dàng hơn. Nền tảng này cung cấp một loạt các dịch vụ, bao gồm giao dịch giao ngay và ký quỹ, hợp đồng tương lai, hoán đổi, AMM và các dịch vụ quản lý tài chính cho hơn 5 triệu người dùng trên hơn 200 quốc gia và khu vực.

Kể từ khi thành lập, CoinEx đã kiên định tuân thủ nguyên tắc dịch vụ "người dùng là trên hết". Với mục đích chân thành là nuôi dưỡng một môi trường giao dịch tiền điện tử công bằng, tôn trọng và an toàn, CoinEx cho phép các cá nhân có trình độ kinh nghiệm khác nhau dễ dàng tiếp cận thế giới tiền điện tử bằng cách cung cấp các sản phẩm dễ sử dụng.

Về CoinEx Research

CoinEx Research là bộ phận nghiên cứu của Sàn giao dịch CoinEx, chuyên cung cấp các phân tích chuyên sâu và báo cáo nghiên cứu về ngành công nghiệp blockchain và tiền điện tử.

Nhóm cung cấp cho người dùng những hiểu biết chuyên sâu về thị trường bằng cách theo dõi xu hướng thị trường, phân tích sách trắng dự án và tài liệu kỹ thuật, đánh giá các nhóm dự án và triển vọng phát triển, v.v. Các báo cáo của chúng tôi bao gồm các thị trường vĩ mô, công nghệ blockchain, Tài sản kỹ thuật số, DeFi, NFT và các lĩnh vực khác dưới nhiều hình thức xuất bản nghiên cứu.

Để xem thêm các báo cáo và thông tin chi tiết của CoinEx Research, hãy truy cập CoinEx Insight của chúng tôi.