為何 Strategy 的 STRC 跌破面值對比特幣國庫模型很重要

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TL;DR

Strategy Inc (Nasdaq: MSTR) 於 2025 年 7 月發行了 STRC — 一種可變利率的永續優先股，暱稱為「Stretch」— 旨在為比特幣購買提供資金，同時吸引收益型投資者。Strategy 可以每月調整股息，但需經董事會酌情決定，以試圖將 STRC 維持在 100 美元的票面價值附近。2026 年 6 月，這個錨點鬆動了：STRC 在 6 月 18 日收盤價為 88.59 美元，盤中曾跌破 83 美元，使其有效收益率升至 13% 以上。此舉引發了市場恐慌，因為投資者開始將 STRC 跌破票面價值視為 Strategy 比特幣國庫融資模式的警示信號。沒有硬性贖回掛鉤 — 只有酌情股息框架 — 因此低於票面價格是壓力下的軟錨點，而非機械性斷裂。這次拋售是由比特幣下跌、槓桿解除以及 Strategy 融資結構轉變所驅動，是圍繞比特幣資產負債表的「數位信用」包裝的首次真正壓力測試。

什麼是 STRC？

Strategy（於 2025 年從 MicroStrategy 更名）已將自己從一家商業軟體公司轉變為由 Michael Saylor 領導的比特幣國庫公司。它主要通過普通股和優先股的 ATM 計劃為比特幣購買提供資金。STRC 是幾個優先股系列之一，與 STRK、STRF 和 STRD 並列。

STRC 是一種永續優先股：沒有到期日，票面價值 100 美元，對公司資產的索取權優於普通股 (MSTR)，但不受比特幣直接擔保。其顯著特徵是可變的 11.50% 股息，Strategy 可以調整該股息以引導價格趨向 100 美元。這使得 STRC 在票面價值防禦可信時，具有短期、高收益信用的感覺；一旦折價擴大，永續次級信用風險就會回歸。持有人剛剛批准了半月股息（首次記錄日期為 2026 年 6 月 30 日；首次支付日期為 7 月 15 日），以抑制波動性並加深流動性。

最新數據

持有的比特幣： 截至 2026 年 6 月 14 日，持有 846,842 BTC，約合 640.7 億美元（平均約 75,656 美元/BTC）。6 月中旬，比特幣交易價格接近 62,500 美元，低於成本。
STRC 價格： 2026 年 6 月 18 日收盤價為 88.59 美元（盤中曾跌破 83 美元），而僅在六週前的 5 月 14 日，其票面價值為 100 美元。
有效收益率： 隨著折價擴大，從 11.5% 的票面息票率上升至約 13%。
名義規模： 約 105 億美元，是最大的優先股發行之一；30 天平均交易量約 3.91 億美元。

發生了什麼變化 — 信號

數月來，STRC 表現良好，徘徊在 99-100 美元之間，吸引了尋求收益的、通常是槓桿化的資金。CoinDesk 的 6 月 20 日時間線追蹤了其下滑：5 月 14 日為 100 美元，到 6 月 5 日約為 90 美元，6 月 18 日跌破 83 美元。比特幣從 80,000 美元以上跌至約 62,500 美元。5 月中旬，Strategy 支付了約 13.8 億美元，贖回了 15 億美元面值的 0% 2029 年可轉換票據（約 8% 的折價），將可轉換債務從 82 億美元削減至 67 億美元 — 但到 5 月 25 日，其美元儲備減少了 63%，從 21.9 億美元降至 8.71 億美元。6 月 1 日的一份文件披露，5 月下旬出售了 32 個比特幣，這是自 2022 年以來的首次出售。Strive 還推出了 SATA，一種競爭性的優先股，宣傳 13% 的每日支付收益，為相同的收益型資本受眾加劇了收益比較。

槓桿解除放大了這次跌破：由於 STRC 曾作為接近現金的 11.5% 工具進行交易，一旦其下滑，強制清算便會連鎖反應，使其跌至 80 美元出頭，然後才部分回升。Strive 的 CEO 稱之為「槓桿沖刷」；Strategy 除了重申支持外，沒有提供詳細的公開解釋。

Strategy 能否繼續支付股息？

STRC 約 105 億美元的名義價值，按 11.5% 計算，每年成本約 12 億美元。在約 155 億美元的優先股名義價值中，年度優先股股息可能在 10 億至 15 億美元之間，具體取決於組合和未來 STRC 的重置。軟體業務無法覆蓋這一點，因此支付依賴於資本籌集或比特幣銷售；自 2025 年初以來，Strategy 已連續進行了 23 次分配，超過 6.93 億美元。

更嚴重的擔憂是 STRC 框架的反射性：為了支持票面價值，Strategy 可以提高息票率（指導方針是如果月度 VWAP 為 95-99 美元，則提高 25 個基點；如果低於 95 美元，則提高 50 個基點），因此如果管理層遵循該指導方針，價格下跌會增加預期的現金負擔。CEO Phong Le 曾提出加息，6 月中旬的期權定價暗示加息的可能性約為 63%。兩個特點減輕了壓力：股息是酌情決定的 — 僅在「宣布並支付」時支付，因此可以延期而不會像債務一樣違約 — 且 STRC 是永續的，沒有到期壁壘。但延期並非沒有代價：股息是累積的，因此跳過的金額會累積，並且必須在支付任何其他股息（包括 MSTR 普通股）之前結清。

這對比特幣和國庫部門為何重要

看漲解讀： 折價的 STRC 提供更高的運行收益率，如果它回歸票面價值，則有資本利得的潛力，而且比特幣儲備仍然提供真實的資產覆蓋。在約 62,500 美元/BTC 的價格下，Strategy 的持倉價值約為 529 億美元，而可轉換債務約為 67 億美元，優先股名義價值約為 155 億美元。問題不是即時的破產，而是流動性、市場准入以及變現比特幣的意願。如果重置將 STRC 拉回票面價值，它將驗證一個可交易的「數位信用」層，連接固定收益和加密貨幣。

看跌解讀： STRC 的息票和 ATM 發行是飛輪的一部分 — 出售優先股，購買比特幣，支持股權，發行更多。一旦 STRC 交易價格遠低於 100 美元，ATM 發行就會變得不經濟並有效暫停，即使普通股 ATM 仍在運行：在 6 月 8 日至 14 日這一周，Strategy 沒有出售 STRC，但通過出售 MSTR 股票淨籌集了約 2.09 億美元。這是一個從優先股資助的比特幣購買轉向普通股稀釋資助支持的悄然轉變。當比特幣低於成本時，這些籌資在最需要的時候變得更具稀釋性，而持續的折價損害了優先股可以從波動資產中製造穩定、類似債券收益的說法。

需要關注的風險

比特幣與 Strategy 約 75,656 美元的平均成本 — 低於此成本，股權緩衝變薄，新發行更具稀釋性；這比直接的股息覆蓋更能影響融資能力。
美元儲備軌跡 — 5 月 25 日跌至 8.71 億美元（根據 CoinDesk 的估計，約為 STRC 股息覆蓋的 6 個月；相對於全部優先股和債務利息則更少），然後到 6 月 14 日回升至約 11 億美元；關注趨勢和任何進一步的比特幣銷售。
ATM 融資組合 — 新的比特幣和儲備支持是來自優先股發行還是稀釋性的 MSTR 普通股；這是飛輪的燃料表。
股息率 — 根據票面價值防禦指導的任何加息，即使它支撐了價格，也會增加現金負擔。
競爭性高收益優先股 （Strive 的 SATA）爭奪收益資本。
半月轉換 — 6 月 30 日之後，每月兩次支付是否真的能恢復價格穩定。

結論

STRC 旨在從收益產品中剝離比特幣的波動性；2026 年 6 月表明，這種波動性可以通過槓桿和融資壓力重新滲透。如果利率重置和半月支付將 STRC 拉回票面價值，則該論點成立；如果折價持續存在，ATM 融資枯竭，並且股息依賴於在疲軟時出售比特幣，則該論點失效。STRC 不是一個硬性、穩定幣式的「崩潰」掛鉤 — 它是對當國庫資產、股權融資渠道和流動性緩衝同時減弱時，酌情股息重置能否錨定尋求收益的資本的實時測試。

免責聲明

本文僅供參考，不構成投資建議。加密貨幣市場波動劇烈，讀者在做出財務決策前應自行研究。